Les investisseurs pourraient être confrontés à un ajustement douloureux à l’ère du « dépense mais ne taxe pas »
L’écrivain est journaliste financier et auteur de ‘Surviving the Daily Grind: Bartleby’s Guide to Work’
Il est maintenant plus clair que jamais que nous sommes entrés dans une nouvelle ère de politique financière et économique. Dans cette nouvelle période, les gouvernements sont beaucoup moins disposés à encourir l’impopularité d’augmenter les impôts ou de réduire les dépenses pour contrôler leurs budgets.
Il ne pouvait y avoir de meilleur symbole de ce changement que la vue d’un Premier ministre britannique, qui a fait campagne pour un petit État, annonçant une intervention massive sur le marché de l’énergie pour plafonner les prix, à un coût pouvant atteindre 150 milliards de livres sterling.
De la même manière, les gouvernements occidentaux ont adopté une approche « choc et crainte » en matière de politique budgétaire face à la pandémie de Covid-19. Les déficits budgétaires ont dépassé 10 % du produit intérieur brut dans plusieurs pays, dont les États-Unis et le Royaume-Uni.
Les gouvernements se sont sentis libres d’emprunter autant parce que, dans la plupart des cas, les marchés n’ont imposé aucune contrainte apparente sur leurs déficits ; les taux d’intérêt et les rendements obligataires sont restés très bas.
La réponse à la crise financière de 2008 a été assez différente. Il est vrai qu’il y a eu une brève période de relance budgétaire keynésienne immédiatement après la crise. Mais les programmes d’austérité ont suivi lorsque les déficits ont tellement augmenté que les politiciens sont devenus nerveux, en particulier lorsque la volonté des marchés obligataires de financer le déficit de la Grèce s’est évaporée en 2010.
Les banques centrales ont supporté le poids du soutien à l’économie dans les années 2010, tout comme elles l’avaient fait pendant une grande partie de la période depuis 1980. C’était la tendance dominante dans ce que l’on appelait souvent l’ère « néolibérale ».
En théorie, le néolibéralisme concernait des marchés ouverts et un État plus petit. En pratique, les États n’ont pas tellement diminué. En 1980, le pays moyen de l’OCDE consacrait 14.5 pour cent de son PIB aux dépenses sociales. En 2019, cette moyenne était passée à 20 %, les États-Unis et la Grande-Bretagne suivant la tendance mondiale. La chose la plus frappante au cours des 40 dernières années a été la domination de la politique monétaire et les faibles niveaux d’inflation et de taux d’intérêt. Cette époque était, dans l’ensemble, très bonne pour les actifs risqués et ceux qui les négocient.
Lorsque la crise de 2008 a éclaté, les banques centrales se sont senties obligées de briser un vieux tabou, en utilisant de l’argent nouvellement créé pour acheter des obligations d’État – ce qu’on appelle l’assouplissement quantitatif. L’expérience du financement monétaire des dépenses publiques en Allemagne dans les années 1920 était si calamiteuse qu’elle était devenue un anathème jusque-là. Lors de la mise en place des règles de l’euro dans les années 1990, les autorités allemandes se sont efforcées d’exclure un financement monétaire.
Le QE n’impliquait pas le financement direct des États par la banque centrale ; les obligations ont été achetées sur le marché secondaire. Mais la distinction était assez technique, surtout une fois que les banques centrales ont commencé à reverser les intérêts sur leurs piles d’obligations accumulées à leurs Trésors respectifs.
L’hyperinflation n’a pas eu lieu, comme certains le craignaient, et le QE est apparu comme le seul moyen de préserver les économies développées d’un effondrement déflationniste. Mais l’habitude était difficile à briser. Ce n’est que maintenant, après plus d’une décennie, que les banques centrales commencent à dénouer leurs portefeuilles obligataires accumulés. Et les politiciens se sont habitués à une finance bon marché et en sont venus à croire que les déficits n’ont pas d’importance. Ce point de vue semble d’autant plus pertinent depuis 2016 que l’élection de Donald Trump à la présidence des États-Unis a semblé montrer que les électeurs en avaient assez de la politique économique « orthodoxe ».
Les politiciens conservateurs peuvent prononcer le mantra selon lequel la réduction des taux d’imposition entraînera une augmentation des revenus. Mais regardez ce qui s’est passé après les réductions d’impôts de Trump en 2017, qui se concentraient sur les entreprises et les riches. En 2016, sous Barack Obama, le déficit budgétaire américain était de 587 milliards de dollars, soit 3,2 % du PIB. En 2019, avant la pandémie, le déficit était passé à 984 milliards de dollars, soit 4,6 % du PIB. Le parti républicain a cessé de parler d’équilibre budgétaire.
Les politiciens de droite critiquent leurs rivaux de gauche pour leurs politiques « taxer et dépenser », mais leur alternative semble être « dépenser mais ne pas taxer ». Il n’y a pas d’appétit pour un regain d’austérité et tout dirigeant politique qui s’orienterait dans cette direction pourrait bientôt se retrouver démis de ses fonctions.
Mais si les politiciens comptent sur les banques centrales pour continuer à les soutenir, ils pourraient être déçus. L’inflation est maintenant bien au-dessus de l’objectif et les banques centrales resserrent rapidement leur politique. Les banques centrales ne sont pas non plus susceptibles de revenir au QE.
Ainsi, au lieu d’une politique budgétaire restrictive et d’une politique monétaire souple, les marchés financiers pourraient être confrontés à une ère inverse. Cela peut signifier des taux d’intérêt plus élevés et des valorisations plus faibles pour les actifs risqués. L’ajustement peut être extrêmement douloureux.