Ne pariez pas contre le modèle de croissance chinois axé sur les investissements
L’écrivain est responsable de la recherche chez Gavekal Dragonomics et auteur de « China’s Economy: What Everyone Needs to Know‘
La Chine a connu l’année dernière la reprise économique la plus rapide de la pandémie de coronavirus de tous les grands pays. Cette année pourrait être la première depuis les années 1970 où elle croît plus lentement que les États-Unis. La Chine est-elle en train de disparaître?
En un mot, non. L’économie chinoise est en bonne santé et les décideurs politiques exploitent cette force pour s’attaquer à des problèmes structurels tels que l’effet de levier financier, la réglementation de l’Internet et leur désir de faire de la technologie le principal moteur de l’investissement.
La comparaison de la croissance avec les États-Unis est trompeuse, car les chiffres d’une année sur l’autre nous renseignent sur le moment des reprises post-Covid, et non sur le potentiel de croissance sous-jacent. La Chine a maîtrisé le coronavirus plus tôt que quiconque et a connu un fort rebond qui a culminé au premier trimestre de 2021.
Les États-Unis ont lutté plus longtemps et réserveront la majeure partie de leur reprise post-Covid cette année. Sur une base moyenne de deux ans, la croissance de la Chine est d’environ 5 pour cent, tandis que celle des États-Unis est bien inférieure à 1 pour cent. D’ici la fin de 2021, les États-Unis devraient revenir autour de leur tendance pré-pandémique de croissance annuelle de 2,5%. Au cours des prochaines années, la Chine continuera probablement de croître à près du double du taux américain.
Les perspectives de croissance de la Chine contribuent à expliquer le rebond du renminbi. Au cours de l’année écoulée, la monnaie chinoise a augmenté de 11% par rapport au dollar. Et après un premier trimestre terne, l’unité chinoise a progressé de 2% par rapport au dollar depuis le 1er avril. C’est en partie une réponse mécanique à un dollar qui s’affaiblit structurellement. Mais cela reflète également les atouts sous-jacents de la Chine.
Le secteur des exportations continue de surperformer, malgré trois ans de guerre commerciale de Donald Trump et les perturbations de Covid. Cela témoigne de la robustesse de la Chine en tant que base de fabrication, de l’étendue des produits qu’elle peut produire et de la compétence de ses exportateurs à traverser des périodes difficiles.
Les entrées de capitaux sont un autre facteur. La Chine a longtemps été la deuxième destination mondiale pour les investissements directs, derrière les États-Unis, attirant près de 150 milliards de dollars par an et (peut-être temporairement grâce à Covid) a pris la première place en 2020. Cela se poursuivra, alors que les multinationales voient la Chine cruciale pour leurs stratégies mondiales.
Le grand changement concerne les flux de portefeuille, négligeables il y a quelques années mais désormais substantiels. Depuis 2017, les investisseurs étrangers ont triplé leurs avoirs en obligations chinoises, à environ 3,6 milliards de rmb (559 milliards de dollars), et détiennent désormais environ 3,5% du marché. Les entrées de capitaux propres ont été comparables.
Sur le plan cyclique, les marchés boursiers chinois prennent une pause, alors que les bénéfices des entreprises ont dépassé et que la politique de crédit se resserre. Les obligations sont plus attractives: la Chine est le seul grand émetteur souverain à offrir des rendements réels positifs. À long terme, les investisseurs en actions et en obligations voudront accroître leur exposition à la Chine.
La question clé aujourd’hui n’est pas le rythme de la croissance de la Chine mais sa composition.
Malgré de nombreux appels à la Chine pour qu’elle «rééquilibre» son économie d’un modèle axé sur l’investissement à un modèle axé sur la consommation, ce n’est pas ce que les dirigeants du pays souhaitent. Ils pensent que l’investissement est le moteur de la croissance, avec les revenus et la consommation qui suivent. Le rôle de la politique n’est pas de soutenir la demande mais de diriger les capitaux vers les bons investissements.
Au cours des deux dernières décennies, le logement et les infrastructures ont été de grands moteurs d’investissement, alors que la Chine s’urbanisait. Leur contribution à la croissance est déjà en déclin, et devra diminuer beaucoup plus pour que la Chine atteigne son objectif de plafonnement des émissions de carbone d’ici 2030. La production d’acier, de ciment et d’autres matériaux de construction génère la part du lion des émissions de CO2 de la Chine.
Pékin a déjà imposé des restrictions de production d’acier. Il devra faire beaucoup plus pour maîtriser l’industrie lourde. Le contrôle de l’endettement financier est également essentiel, car une grande partie de la dette de la Chine est assumée par les gouvernements locaux pour financer les infrastructures, les promoteurs immobiliers et les entreprises publiques de l’industrie lourde.
Le nouveau moteur d’investissement souhaité est la haute technologie et il est soutenu par des politiques telles que le programme Made In China 2025 pour améliorer les capacités de fabrication et un financement massif pour de nouvelles usines de semi-conducteurs. La vision technologique de Pékin donne la priorité aux investissements matériels par rapport à l’Internet grand public. Même s’il verse de l’argent dans les usines et les usines, il resserre les réglementations sur les grandes sociétés Internet, à la fois pour contrôler les risques financiers et de marché et pour limiter le pouvoir politique de ces mastodontes privés.
Cette orientation politique peut sembler discutable pour ceux qui ont été élevés dans l’orthodoxie de la demande des économies occidentales. Mais l’approche de la Chine axée sur l’investissement a produit des rendements élevés pendant de nombreuses années, et il y a de bonnes raisons de penser qu’elle continuera à le faire au cours de la prochaine décennie.