Pourquoi il est temps de lever l’interdiction commerciale sur la dette du Venezuela
Le Dr Thomas Laryea est un expert en droit international et politique à Orrick, Herrington & Sutcliffe. Il se spécialise dans le conseil aux gouvernements et aux créanciers sur la finance internationale. Dans ce billet, il plaide pour le réexamen du recours excessif aux sanctions, en particulier l’interdiction du commerce secondaire sur les obligations du Venezuela, alors que nous envisageons une restructuration complète de la dette.
L’administration Biden a l’occasion de remodeler les relations avec le Venezuela et de jeter les bases de la restructuration de la dette extérieure publique du Venezuela, plus de 150 milliards de dollars. Depuis plus de 15 ans, les États-Unis ont imposé de nombreuses sanctions économiques à la nation latino-américaine et d’autres ont emboîté le pas. Le recours aux sanctions a atteint son apogée sous l’administration Trump, où elles ont été déployées pour un large éventail d’objectifs politiques, y compris ostensiblement un changement de régime. Peu de décideurs peuvent affirmer que ces sanctions ont atteint leurs objectifs déclarés.
L’interdiction de certains échanges d’obligations vénézuéliennes apparaît comme l’une des sanctions les plus étranges et les plus inefficaces. Il a débuté en août 2017 avec une interdiction pour les ressortissants américains de participer à l’émission de nouvelles dettes non à court terme par le Venezuela, ainsi qu’une interdiction d’achats d’actifs sur le marché secondaire par des ressortissants américains ou aux États-Unis. Simultanément, les autorités américaines ont délivré une licence qui dispensait de négocier la plupart des euro-obligations vénézuéliennes (autres que les obligations détenues par la République elle-même). Puis, en janvier 2019, les autorités américaines ont supprimé l’exemption sur les obligations émises par la compagnie pétrolière publique Petróleos de Venezuela (PDVSA) et les ont ainsi soumises à l’interdiction de négocier, mais ont conservé l’exemption sur certaines autres obligations émises par la République .
C’était un grattoir à la tête. Il est compréhensible que les Américains se voient interdire de financer directement le gouvernement vénézuélien. Mais l’interdiction des transactions sur le marché secondaire? Moins donc. Et étant donné les limites juridictionnelles américaines de l’interdiction, pourquoi chercher à l’imposer alors que d’autres acteurs du marché obligataire mondial ne sont pas affectés? Et, pour commencer, pourquoi une interdiction de négocier les obligations de PDVSA mais pas celles de la République?
Certains ont émis l’hypothèse que l’objectif était de faire baisser le prix des obligations PDVSA afin d’induire une future restructuration de la dette. Mais pourquoi le gouvernement américain utiliserait-il des sanctions pour différencier le PDVSA et les obligations de la République de cette manière et affecter les capitaux propres inter-créanciers dans une éventuelle restructuration de la dette souveraine que les sanctions américaines excluaient déjà? Après beaucoup de clameurs du marché, quelques semaines plus tard, la distinction entre PDVSA et les obligations de la République a été supprimée, les soumettant en fait à l’interdiction de négocier.
La justification apparente de l’interdiction de négocier était qu’elle empêchait les entités associées à l’administration Maduro de bénéficier du marché secondaire. Mais si tel était le cas, alors pourquoi ne pas y remédier de façon personnalisée en ajoutant ces personnes à la liste des ressortissants spécialement désignés avec lesquels les ressortissants américains sont interdits de transactions financières? Il n’y a pas eu de bonne réponse.
Précédent douteux
En plus de continuer à défier toute explication rationnelle, l’interdiction de négocier sur le marché secondaire crée un précédent discutable en termes de réglementation des marchés financiers américains. Le risque de réplication de l’interdiction commerciale du Venezuela dans d’autres situations de dette souveraine doit être internalisé dans les marchés à l’avenir, ce qui pourrait pousser certaines activités légitimes en dehors des États-Unis.
Certains acteurs du marché cherchent à atténuer ce risque en proposant des dispositions dans la documentation des obligations souveraines qui permettraient d’accélérer les délais de paiement dans des circonstances où une interdiction de négociation secondaire similaire est imposée. Ces outils d’atténuation des risques en sont au stade «laboratoire» et leur efficacité potentielle dépendrait des circonstances particulières de chaque cas.
Dans l’intervalle, les coûts de l’interdiction commerciale dans la situation au Venezuela sont absorbés par les détenteurs de la dette, plutôt que par les associés de l’administration Maduro. Par rapport à leurs prix déjà déprimés au moment de l’imposition de l’interdiction commerciale, les obligations de la République et de PDVSA ont chuté de 80 pour cent. Si l’effondrement des prix des obligations peut être attribué à une série de facteurs, l’effet de l’interdiction de négocier aux États-Unis, où la grande majorité des échanges de ces obligations a traditionnellement eu lieu, a certainement été un facteur.
L’administration Biden a déjà commencé à reconsidérer certaines des sanctions contre le Venezuela, où il est évident que les mesures ont eu des effets négatifs. En particulier, les sanctions qui entravent les opérations portuaires et aéroportuaires ont été assouplies et celles qui entravent les réponses à la pandémie COVID sont en cours de réexamen. Cette évolution est saine en termes de reconnaissance des besoins humanitaires du peuple vénézuélien. De même, nous devons reconnaître que l’effet de la balkanisation des marchés financiers mondiaux est également insoutenable.
La suppression de l’interdiction commerciale ne résoudrait pas tous les problèmes liés à la résolution des problèmes de dette du Venezuela, qui sont profondément enracinés et découlent de défaillances économiques et institutionnelles chroniques. Cependant, la levée de l’interdiction commerciale enverrait un signal de volonté de corriger les faux pas et un engagement à travailler vers des solutions potentielles qui tirent correctement parti du fonctionnement du marché plutôt que de l’entraver.
Dans un article précédent sur FT Alphaville, j’ai noté que la restructuration potentielle de la dette du Venezuela nécessiterait un effort international concerté. J’ai proposé un moyen de faciliter une restructuration complète de la dette du Venezuela grâce à la création d’un trust international dans le cadre juridique du FMI. Il est temps de considérer ces idées progressistes et de mettre de côté les mesures régressives, caractérisées par l’interdiction commerciale.