Les universitaires jettent une lumière crue sur la composition de l’indice S&P

Pour certaines sociétés cotées, devenir membre d’un indice boursier majeur revient à rejoindre un club exclusif, la reconnaissance d’années de travail acharné. Mais un trio d’universitaires a émis cette semaine une hypothèse sur un autre moyen d’entrer : un raccourci qui implique de l’argent sonnant et trébuchant.

Un document de travail publié par le National Bureau of Economic Research a fait valoir que les entreprises qui achetaient des notations de crédit auprès des activités de notation de S&P Global avaient un impact statistiquement significatif sur la probabilité d’être ajoutées au S&P 500, l’indice de référence des blue chips américains gérés par une autre filiale. , indices S&P Dow Jones.

S&P a fermement démenti les conclusions du document, intitulé « Est-ce que l’adhésion à l’indice boursier est à vendre ? », le qualifiant de « défectueux ». Il a déclaré que ses deux unités « sont des entreprises distinctes avec des politiques et des procédures pour s’assurer qu’elles sont exploitées indépendamment l’une de l’autre ».

Le rapport a néanmoins attiré l’attention sur le double rôle de S&P. Comme l’a dit Shang-Jin Wei, professeur de finance à l’Université de Columbia et l’un des co-auteurs de l’article du NBER, « l’objectivité d’un indice boursier majeur est extrêmement importante ».

L’agence de notation de crédit est extrêmement influente. Elle a été largement critiquée pour son rôle dans la crise financière de 2008, en accordant des notes élevées aux pools risqués de prêts spécialisés, mais depuis plus d’une décennie, elle est restée l’une des meilleures agences de notation aidant les investisseurs en dette à évaluer la solvabilité des entreprises.

Le S&P 500 est l’un des indices les plus suivis et les plus prestigieux au monde, retraçant son histoire jusqu’à la flambée du marché boursier américain des années 1920. Environ 13,5 milliards de dollars d’actifs suivent directement ou sont comparés au S&P 500, faisant du compilateur de l’indice un agent de la circulation déterminant le flux d’argent des investisseurs.

S&P est conscient des risques que quelque chose puisse ébranler la confiance des investisseurs dans l’indice de référence des actions.

« Pour moi, je pense que c’est une réelle opportunité pour le [S&P 500] comité d’avoir des règles supplémentaires qui le rendent plus transparent comme les autres indices. Cela les aiderait à éviter ce type d’affirmation », a déclaré Laurence Black, un ancien concepteur d’index qui dirige maintenant The Index Standard, un cabinet de conseil spécialisé.

S&P Dow Jones sépare ses équipes d’analyse et commerciale, afin de protéger l’intégrité de ses indices. L’entreprise est également gérée en tant que coentreprise entre S&P Global et CME Group, la bourse américaine des produits dérivés, bien que S&P Global détienne une participation de 73 pour cent.

David Blitzer, qui a dirigé le comité des indices de S&P pendant plus de deux décennies jusqu’en 2019, a déclaré qu’il aurait été impossible pour les achats de notations d’avoir une quelconque incidence sur qui rejoint l’indice.

« Quand j’ai présidé le comité des indices, il m’a été interdit de parler à qui que ce soit de S&P Ratings sans la présence d’un conseiller juridique. . . même si un directeur financier d’une entreprise achetait plus de notations, le comité de l’indice ne le saurait jamais », a-t-il déclaré.

Le document a fait valoir que de nombreuses entreprises « semblent croire que l’achat de notations S&P . . . est utile à leur chance d’être ajouté à l’indice ». Les universitaires ont analysé les informations d’achat de notation de la propre base de données de S&P, ainsi que les données d’autres fournisseurs, notamment Moody’s et le Center for Research in Security Prices de l’Université de Chicago.

Les universitaires ont découvert que les candidats potentiels à rejoindre le S&P 500 augmentaient leurs achats de notations S&P lorsqu’il était connu qu’il y avait une ouverture dans l’indice, comme lorsque deux membres existants ont convenu d’une fusion. Pendant ce temps, il y a eu une forte baisse des achats par les entreprises étrangères lorsque S&P a modifié ses règles pour les empêcher de rejoindre l’indice en 2002. Dans chaque cas, il n’y a pas eu de changement similaire dans les achats de notations auprès du plus grand rival de S&P, Moody’s. S&P a rétorqué que le document « contient un certain nombre de déclarations trompeuses et inexactes sur le S&P 500, sa méthodologie et ses règles d’éligibilité, et l’impact de l’inclusion dans l’indice ».

S&P rivalise avec des concurrents tels que MSCI, FTSE Russell et Morningstar pour offrir aux investisseurs ce qu’ils considèrent comme un reflet « plus fidèle » du marché boursier. C’est une industrie qui vaut plus de 4 milliards de dollars par an, selon Burton Taylor International Consulting, et la part de marché de 25 % de S&P la place légèrement devant MSCI et FTSE Russell. Pour S&P Global, l’activité indicielle ne représente que 13 % de ses revenus ; les cotes de crédit représentent la moitié.

Les experts ont déclaré que l’approche unique du S&P 500 pour choisir ses composants, avec un élément de discrétion, le rendait particulièrement vulnérable aux soupçons ou aux malentendus.

Black de The Index Standard a déclaré que le S&P 500 est « une véritable anomalie par rapport à d’autres indices de référence » tels que le FTSE Russell 1000, qui est basé presque entièrement sur la capitalisation boursière.

Bien qu’il soit largement considéré comme un proxy pour les plus grandes entreprises américaines, le S&P 500 ne comprend pas les 500 plus grandes actions du marché américain.

Au lieu de cela, il s’agit de ce que S&P Dow Jones appelle « des entreprises de premier plan issues d’industries de premier plan ». En général, les entreprises doivent avoir une capitalisation boursière d’au moins 13 milliards de dollars et respecter des normes minimales de rentabilité et de liquidité. En fin de compte, l’adhésion est à la discrétion d’un comité composé d’employés à temps plein de S&P Dow Jones Indices, qui se réunit une fois par mois. Il faut ce qu’il appelle une «approche éclairée», qui permet des ajustements rapides lorsque la situation financière d’une entreprise ou les conditions générales du marché changent, dit-il.

«Cela parle d’un problème qu’ils ont. Bien qu’ils aient ce niveau d’opacité, il y aura toujours cette suspicion », a déclaré Gareth Parker, président de Moorgate Benchmarks, une filiale britannique de Morningstar.

Le document du NBER a souligné l’étendue du pouvoir discrétionnaire exercé par le comité des indices de S&P. Il a déclaré qu’environ un tiers des ajouts entre 2015 et 2018 ne répondaient pas à au moins un des critères publiés par S&P, malgré le fait que des centaines de candidats alternatifs respectaient plus clairement les règles. Il a ajouté que ces ajouts « discrétionnaires » avaient tendance à avoir de moins bons résultats après avoir rejoint l’index que les ajouts « fondés sur des règles ».

S&P affirme qu’il est difficile de prédire quelles sociétés seront ajoutées à l’indice est l’un des avantages du système de comité, qui aide à empêcher les hedge funds de négocier sur les changements attendus avant les annonces.

Il a également minimisé l’impact sur les entreprises de l’entrée dans son indice, arguant dans un rapport récent que l’augmentation de la liquidité contribuait à une « baisse structurelle » des gains de cours des actions supplémentaires générés après avoir été ajoutés au S&P 500.

Même ainsi, les résultats pourraient encore inciter les régulateurs américains à prendre d’autres mesures. S&P a été critiqué à plusieurs reprises pour des conflits d’intérêts potentiels dans son activité de notation. En 2015, il a payé un règlement de 1,4 milliard de dollars avec le ministère américain de la Justice après avoir été accusé d’avoir gonflé les notes qu’il a attribuées aux dérivés hypothécaires pour gagner des contrats avec ses rivaux à l’approche de la crise financière de 2008. La SEC l’a également accusé d' »une série de violations de la loi fédérale sur les valeurs mobilières » qui s’est poursuivie plusieurs années après.

Les agences de réglementation américaines n’ont pas les mêmes pouvoirs qu’au Royaume-Uni ou dans l’UE pour régir les indices de référence. Néanmoins, ils conservent une certaine capacité à réglementer « par la porte arrière », car ils supervisent les produits financiers et leurs prospectus. Les professionnels de l’industrie affirment que leur examen minutieux des fournisseurs d’indices s’est accru ces dernières années.

« La SEC s’est beaucoup concentrée sur la qualité, la méthodologie et les conflits d’intérêts. Cela donne un nouvel élan à une réglementation de référence aux États-Unis », a déclaré Parker de Moorgate. La SEC a refusé de commenter.

Lorsqu’on lui a demandé si S&P pouvait faire davantage pour renforcer la confiance dans ses produits en offrant plus de transparence, un cadre supérieur a répondu « nous faisons probablement déjà tout ce que nous pouvons ».

Blitzer a déclaré que le journal « va ennuyer certains de mes anciens collègues », mais il espérait que la discussion à ce sujet « s’estomperait » en peu de temps. Si ce n’est pas le cas, S&P devra intensifier ses efforts pour riposter.

« Le S&P 500 vit sur sa réputation – vous et moi pourrions construire un indice de 500 actions cet après-midi, mais nous n’aurions pas la marque, la réputation et l’histoire du S&P », a déclaré Blitzer.