Les marchés émergents ont besoin de soutien pour éviter une « décennie perdue »
L’écrivain est chercheur principal à la Harvard Kennedy School
La crise de la dette en Amérique latine dans les années 80 et la crise de la dette dans la zone euro dans les années 2010 ont toutes deux conduit à une décennie perdue de croissance économique pour ces régions. Une question clé est maintenant de savoir si les marchés émergents empruntent la même voie, aux prises avec des dettes contractées en réponse à la pandémie. Les signes qu’une autre crise pourrait se profiler devraient inciter à repenser les outils du FMI.
Deux scénarios principaux s’annoncent pour les pays émergents endettés. On fait valoir que de grands déficits jumeaux, entraînés par des milliers de milliards de milliards de dollars de relance budgétaire américaine, ont fait baisser la juste valeur du dollar américain. Même si le taux de change effectif réel s’est affaibli depuis l’été dernier, l’Institute of International Finance estime que le dollar américain est surévalué de 12 pour cent. Cela devrait être une bonne nouvelle pour les pays qui ont émis des dettes en dollars américains, car cela rend leur fardeau plus soutenable.
Mais il y a deux forces puissantes qui contrebalancent ce récit. De fortes mesures de relance budgétaire et un déploiement relativement réussi de la vaccination devraient stimuler la croissance américaine et renforcer le dollar. Les rendements du Trésor augmentent et cela pourrait pousser la Réserve fédérale à se retirer plus tôt que les autres grandes banques centrales. La divergence de politique qui en résulterait entraînerait également une appréciation du dollar.
La hausse des rendements du Trésor est également un problème pour les pays endettés. Le rendement des billets à 10 ans, qui a récemment dépassé 1,6 pour cent, n’a pas été aussi bas par rapport aux estimations de croissance depuis 1966 – il peut donc y avoir de la place pour grimper encore. La hausse des taux d’intérêt à long terme aux États-Unis a fait grimper les taux à l’échelle mondiale. Pour certains pays émergents comme la Turquie et la Russie, les coûts d’emprunt augmentent déjà en raison de l’accélération de l’inflation.
Les investisseurs semblent voter avec leurs pieds sur quel scénario croire. Le suivi quotidien du capital de l’IIF (hors dette chinoise), montre des sorties de capitaux début mars s’approchant des niveaux observés lors du «taper tantrum» de 2013 alors que la Fed se préparait à réduire l’assouplissement quantitatif. Les devises émergentes se sont presque toutes dépréciées au cours des deux dernières semaines. Avec l’augmentation des niveaux d’endettement, la baisse des taux de croissance potentiels et la baisse des coûts d’emprunt, les conditions qui ont rendu la dette des pays émergents soutenable au cours de la dernière décennie pourraient changer.
Avant qu’une crise ne survienne, le FMI doit renforcer sa puissance de feu. Les ministres des finances du G20 ont récemment manifesté leur soutien à une nouvelle allocation de droits de tirage spéciaux. La distribution atteindra probablement 500 milliards de dollars, ce qui éclipsera les allocations de 250 et 33 milliards de dollars pendant la crise financière mondiale. Cela aide mais n’est pas une solution miracle. Étant donné que les DTS sont distribués sur la base des quotas existants du FMI, la part du lion (environ 70%) va aux marchés développés et aux grands pays émergents disposant de nombreuses réserves de change. Mais, en pourcentage des réserves de change, l’allocation de DTS donnerait à certains des pays les plus pauvres et les plus endettés le plus gros coup de pouce.
La directrice du FMI, Kristalina Georgieva, a déclaré que le fonds examinera un système de réaffectation permettant aux pays plus riches de prêter des DTS aux pays plus pauvres. Selon JPMorgan, si les pays du G20 ne réservaient que 10% de leurs DTS, cela doublerait plus que le financement supplémentaire pour les pays à faible revenu.
Mais la réaffectation des DTS pourrait s’accompagner de demandes de conditions de programme traditionnelles du FMI, ce que les emprunteurs chercheraient à éviter. Au lieu de cela, les DTS réaffectés pourraient compléter des fonds pour des prêts concessionnels moins chers du FMI. Même ainsi, étant donné les faibles quotas et les déficits budgétaires élevés des pays à faible revenu, certains pourraient être poussés à l’insolvabilité. Des DTS réaffectés pourraient être offerts sous forme de subventions pour les dépenses en cas de pandémie et les objectifs de développement durable, mais cela pourrait se heurter à l’opposition des pays créanciers.
Augmenter la puissance de feu ne suffit pas; les programmes de prêt doivent également être adaptés. Le FMI a des plans de sauvetage traditionnels avec une conditionnalité stricte pour les pays du panier et des installations pour les pays avec un bilan remarquable. Si les coûts d’emprunt continuent d’augmenter, un certain nombre de pays émergents pourraient tomber au milieu: trop robustes pour accepter les conditions mais trop faibles pour se passer de soutien alors que la pandémie se poursuit.
Contrairement à 2013, les ME (hors Chine) ont affiché un excédent du compte courant au cours des quatre trimestres se terminant en septembre 2020, et les réserves de change ont également fortement augmenté ces dernières années. Une distribution rapide de vaccins dans les pays émergents et une croissance mondiale plus rapide que prévu pourraient prévenir une nouvelle crise de la dette. Mais la tendance récente est préoccupante. Cela peut être une occasion parfaite pour l’administration du président américain Joe Biden de continuer à adopter le multilatéralisme et à rétablir le leadership américain dans le monde. Les États-Unis font beaucoup pour stimuler leur propre économie. Le soutien de nouveaux programmes au FMI garantira également une aide aux pays émergents.