Le Royaume-Uni risque un « arrêt soudain » de style EM
Cela peut vous choquer, mais les investisseurs s’inquiètent un peu de la « paralysie politique » du Royaume-Uni, comme ils l’ont décrite à nos confrères la semaine dernière. Cependant, les choses pourraient devenir parcelle pire, selon la Deutsche Bank.
Voici ce que Shreyas Gopal de la Deutsche Bank a écrit dans une note qui vient d’être publiée alors que Liz Truss est officiellement annoncée comme le prochain Premier ministre du Royaume-Uni (nous soulignons ci-dessous) :
Le déficit du compte courant ayant déjà atteint des niveaux record, la livre sterling nécessite d’importantes entrées de capitaux soutenues par l’amélioration de la confiance des investisseurs et la baisse des anticipations d’inflation. Cependant, c’est le contraire qui se produit. Le Royaume-Uni souffre du taux d’inflation le plus élevé du G10 et d’un affaiblissement des perspectives de croissance. Une expansion budgétaire importante, non financée et non ciblée, accompagnée de modifications potentielles du mandat de la BoE, pourrait entraîner une hausse encore plus importante des anticipations d’inflation et, à l’extrême, l’émergence d’une domination budgétaire. Prendre des mesures d’urgence autour du protocole d’Irlande du Nord pourrait ajouter à l’incertitude sur la politique commerciale. Avec le contexte macroéconomique mondial si incertain, la confiance des investisseurs ne peut être tenue pour acquise. La prime de risque sur les gilts britanniques est déjà en hausse, coïncidant avec des sorties étrangères inhabituellement importantes. Si la confiance des investisseurs s’érode davantage, cette dynamique pourrait se transformer en une crise de balance des paiements auto-réalisatrice où les étrangers refuseraient de financer le déficit extérieur du Royaume-Uni.
. . . Le compte courant risquant d’afficher un déficit de près de 10 %, un arrêt brutal n’est plus un risque extrême négligeable. Le Royaume-Uni risque de plus en plus de ne plus attirer suffisamment de capitaux étrangers pour financer la balance extérieure. Si c’est le cas, la livre devrait se déprécier sensiblement pour combler l’écart des comptes extérieurs. En d’autres termes, une crise monétaire typique des marchés émergents.
Comme le souligne DB, une crise de la balance des paiements peut sembler extrême pour une économie du G7, mais elle n’est pas sans précédent. Des dépenses budgétaires agressives, un gros choc énergétique et une baisse de la livre sterling ont envoyé le Royaume-Uni dans les bras du FMI dans les années 1970. L’environnement d’aujourd’hui ressemble étrangement à cela.
Gopal estime que la livre sterling doit encore s’effondrer de 15% en termes pondérés par les échanges simplement pour ramener le déficit extérieur du Royaume-Uni à sa moyenne sur 10 ans. Dans le même temps, les fondamentaux économiques semblent . . . pas génial.
Ainsi, dans un scénario d’arrêt soudain extrême de style EM, jusqu’où la livre sterling pourrait-elle chuter ?
Un énorme 30 pour cent peut être nécessaire, estimations DB.
Truss veut éviter une récession en réduisant les impôts et en soutenant les ménages pendant la flambée des coûts énergétiques. La DB craint que si le soutien budgétaire est approprié pour soutenir la croissance, des largesses massives pourraient être dangereuses.
Un paquet de dépenses très important mais non ciblé – comme une réduction de TVA de 10ppt – risquerait d’aggraver sensiblement le déficit déjà important du compte courant et d’exacerber les craintes des investisseurs quant à sa durabilité – indépendamment des inquiétudes concernant la viabilité budgétaire. En effet, compte tenu de la contraction continue du revenu réel, la barre est extrêmement haute pour qu’une hausse de l’épargne du secteur privé compense la hausse des emprunts publics. Ce n’est pas le moment de s’attendre à une « équivalence ricardienne ». Ainsi, les dépenses publiques financées par la dette devraient creuser presque mécaniquement le déficit courant.
. . . Certes, au Royaume-Uni, le nouveau gouvernement s’engagera probablement verbalement à un État plus petit et à un désir de maintenir le ratio dette / PIB bas, mais la barre pour que le marché pense que cela serait élevé si la politique réelle consistait de réductions de TVA radicales et non financées.
Ce n’est pas la première fois que les gens s’inquiètent pour le Royaume-Uni. Bill Gross a déclaré que le marché des obligations d’État britanniques reposait «sur un lit de nitroglycérine» en 2010, mais les gilts ont eu le dernier mot.
La position extérieure globale nette du pays s’est affaiblie, mais reste une défense contre un arrêt soudain. L’argent qui finance son déficit extérieur n’est pas « l’argent chaud » sur lequel les marchés émergents se sont historiquement appuyés, et le Royaume-Uni n’a pas emprunté d’argent dans d’autres devises – une autre vulnérabilité classique des marchés émergents.
Le prix de l’assurance contre un défaut pur et simple du Royaume-Uni a un peu augmenté ces derniers temps, mais il reste très bas, et bien en deçà des niveaux observés à la suite de la crise financière de 2008.
Mais la DB reste préoccupée par l’existence d’une « probabilité non nulle » d’erreurs politiques conduisant à une crise de la balance des paiements.
La faiblesse de la livre sterling cette année est loin d’être simplement une histoire de pur pessimisme sur la livre elle-même. Il y a aussi un vaste facteur dollar mondial à l’œuvre. Dans la mesure où la faiblesse de la livre sterling a été idiosyncratique, nous dirions qu’une légère récession est maintenant dans le prix. Mais à partir de là, nous soutenons que la livre enfile une fine aiguille. Le risque est que la politique exacerbe la principale vulnérabilité : le déséquilibre extérieur. Si des mesures de relance budgétaire importantes et non ciblées poussaient le déficit du compte courant vers 10 % du PIB, les risques d’un arrêt soudain augmenteraient sensiblement, selon nous.
Espérons que l’entreprise de gin de Nigel Farage décolle à l’étranger.