Le cycle de ruptures des conglomérats recommence
Rompre est difficile. Ou du moins, il est difficile de bien faire, car les investisseurs de Toshiba, General Electric et maintenant Johnson & Johnson en seront parfaitement conscients. Les trois noms connus ont annoncé ce mois-ci qu’ils se séparaient. Ils sont simplement les derniers à le faire, reléguant l’ère du conglomérat à l’histoire – pour l’instant du moins. Alors que le cycle d’acquisition et de scission de l’entreprise tourne, les conseils d’administration feraient bien de se rappeler que s’il existe souvent de bonnes raisons de se restructurer, l’activité pour l’activité n’en fait pas partie, quel que soit le nombre de gros titres qu’elle peut générer.
Comme dans toute scission, il y aura toujours un groupe qui en profite avant tous les autres : les conseillers. La preuve, s’il en était besoin, dans les 7,2 milliards de dollars de frais de banque d’investissement déboursés par GE au cours des deux dernières décennies. Son parcours d’acquisition à travers le XXe siècle, des ampoules électriques à la finance, en a fait la société la plus valorisée des États-Unis, avec une valorisation de 600 milliards de dollars en 2000. Elle a depuis inversé la voie et a annoncé la semaine dernière qu’elle se scinderait en trois. Il n’est pas le seul à montrer que les transactions frénétiques ont un coût : Tyco, une petite entreprise qui s’est scindée deux fois en cinq ans avant de fusionner avec Johnson Controls en 2016, a payé 900 millions de dollars de frais.
Les banquiers, les consultants et les avocats sont clairement incités à s’assurer que les transactions sont conclues, qu’il s’agisse de vente ou d’acquisition. Alors que les conseils d’administration se demandent si les entreprises doivent être plus agiles ou plus diversifiées, un cycle émerge tous les dix ans environ, bien plus long que la durée médiane de cinq ans des directeurs généraux des grandes entreprises.
Les fractionnements plutôt que les syndicats sont actuellement à la mode. Il y a des raisons particulières pour lesquelles il en est ainsi. L’impôt joue clairement un rôle. J&J et GE espèrent maintenir leurs transactions en franchise d’impôt. Toshiba a annoncé son démantèlement suite aux réformes du code fiscal japonais pour inciter aux cessions. Ensuite, il y a le rôle démesuré joué par le capital-investissement et les investisseurs activistes qui militent pour le changement. Ironiquement, certains groupes de capital-investissement responsables du démantèlement de multinationales sont devenus eux-mêmes des géants cotés en bourse.
Les entreprises ciblées par les activistes sont généralement sous pression pour améliorer leurs performances, et une restructuration radicale est un moyen de rassurer les investisseurs sur le fait que quelque chose est en train d’être fait. Notamment lorsque les entreprises technologiques aux valorisations démesurées dominent la couverture médiatique et les marchés boursiers. Ils pourraient préférer la nomenclature de «plate-forme» plutôt que de conglomérat, mais les entreprises technologiques ont eu tendance à acquérir plutôt qu’à vendre. Amazon et Google se sont lancés dans la fourniture de cloud tandis que Facebook veut contrôler le métaverse.
Il existe une forte école de pensée selon laquelle les unités plus petites et rationalisées sont plus faciles à gérer pour les gestionnaires et à évaluer pour les investisseurs. J&J souhaite séparer son activité de développement de médicaments à haut risque et à haut rendement de sa division de produits de consommation génératrice de revenus. Le PDG de Siemens attribue à la décision de l’entreprise de perdre du poids de l’avoir aidé à surpasser GE, son ancien rival.
Mais il convient de se rappeler que la négociation de tranches et de dés ne produit pas toujours le résultat souhaité. Dow et DuPont ont fusionné en 2017, puis divisé l’entité combinée en trois en 2019. Mais la valeur combinée des unités divisées n’a pas augmenté de manière appréciable et les actions de News Corp ont diminué au cours des sept années suivant sa division.
Cela devrait au moins encourager les faiseurs de pluie – employés par des banques qui sont elles-mêmes le produit de campagnes d’acquisition massives au fil des ans – qui conseilleront les entreprises sur la façon de mieux se diversifier au cours de la prochaine décennie. Contre paiement, bien sûr.