L’avenir des stablecoins est la monnaie des banques commerciales

L’auteur est associé du cabinet d’avocats néerlandais Resor

Alors que le monde de la finance décentralisée continue de croître, il existe une forte demande pour une monnaie numérique pouvant être utilisée dans des applications basées sur la blockchain avec un règlement mondial peer-to-peer en temps quasi réel pouvant être utilisé comme moyen d’échange.

Cependant, la plupart des crypto-monnaies sont trop volatiles pour cela et il y a aussi des problèmes avec les monnaies numériques des banques centrales. Les CBDC peuvent ne pas être basées sur la technologie de registre distribué de la blockchain ou être disponibles pour une utilisation au détail. Ils pourraient également être lents à se matérialiser.

En conséquence, les pièces stables ou les jetons de monnaie électronique ont pris leur envol pour répondre aux demandes du marché.

Les Stablecoins existent en plusieurs variétés. Nous pensons que les seuls susceptibles de fonctionner comme moyen d’échange dans un avenir prévisible sont le type le plus largement utilisé – ceux liés à une monnaie fiduciaire avec l’émetteur détenant des réserves. Les émetteurs proposent de racheter leurs jetons à la demande, affirmant qu’ils sont entièrement garantis par des réserves pour respecter cet engagement.

Les jetons, qui ne paient pas d’intérêts, sont utilisables comme monnaie dans les applications blockchain et les échanges peuvent être réglés sur une base peer-to-peer en temps quasi réel. En plus d’être un moyen d’échange, ils servent de garantie dans DeFi.

Les émetteurs de ces pièces stables ont prospéré alors que les taux d’intérêt nominaux étaient proches de zéro. Avec des taux d’intérêt positifs élevés, le coût d’opportunité de la détention de pièces stables à taux zéro augmente et les émetteurs perdent des affaires.

Avec des taux significativement négatifs, la valeur des réserves sûres diminue mais les jetons sont toujours remboursables au pair. Les émetteurs sont confrontés à l’insolvabilité et doivent investir dans des réserves plus risquées pour avoir une chance de survivre. Si les pièces stables ne sont plus entièrement garanties par des actifs sûrs et liquides et sont largement utilisées, cela crée des risques pour la stabilité financière.

Supposons que les émetteurs puissent transmettre leurs revenus d’intérêts (ou leurs coûts si les taux sont négatifs) sur les réserves aux détenteurs de jetons sur une base individuelle. Si les taux d’intérêt sont élevés, les pièces stables constituent une réserve de valeur liquide compétitive. S’ils sont significativement négatifs, le passif des émetteurs diminue avec leur réserve ; l’émetteur reste solvable. Les Stablecoins pourraient être durables dans tous les environnements de taux d’intérêt.

Il y a cependant un problème, du moins pour l’UE avec le règlement sur les marchés de crypto-actifs (MiCA) qui devrait entrer en vigueur en 2024. Celui-ci proscrit le paiement d’intérêts sur les jetons monétaires. Cela forcerait les émetteurs à adopter un modèle d’affaires qui n’est durable qu’avec des taux d’intérêt proches de zéro.

Nous ne voyons aucune raison raisonnable à l’interdiction, mais une telle réglementation forcera les stablecoins à évoluer. Les actions d’un fonds réglementé du marché monétaire de détail, émises sous forme de jetons de sécurité sur une chaîne de blocs publique en vertu de la législation sur les valeurs mobilières applicable, pourraient constituer une alternative. Comme les pièces stables, elles seraient rattachées à une unité de monnaie fiduciaire mais paieraient des intérêts.

Comme les fonds monétaires qui cherchent à maintenir une valeur nette d’inventaire constante, ils risqueraient de se réaliser eux-mêmes si les investisseurs se précipitaient pour vendre des jetons, déclenchant de nouvelles ventes. En conséquence, ils devraient avoir accès aux facilités de prêteur de recours de la banque centrale telles que les fonds monétaires. Ce type de fonds se trouve en dehors de Mica et est autorisé. Il est révélateur, cependant, qu’il faille contourner Mica pour concevoir un stablecoin stable.

Les dépôts tokenisés proposés par les banques commerciales sont une autre possibilité. Les banques administreraient les dépôts sur une base de données distribuée plutôt que sur la leur. Juridiquement et économiquement, ils sont identiques aux dépôts classiques ; ils ne relèvent pas de Mica et peuvent payer des intérêts.

La tokenisation des dépôts permettrait un règlement peer-to-peer et rendrait l’argent des banques commerciales utilisable dans les applications blockchain sans affecter le système financier au sens large.

La tokenisation des dépôts bancaires commerciaux présente des avantages par rapport aux pièces stables alternatives. Ils peuvent relever de régimes d’assurance-dépôts existants et peuvent avoir cours légal dans certaines juridictions. Enfin, les banques ont accès à la banque centrale en tant que prêteur en dernier ressort ; élargir l’éventail des actifs dans lesquels les fonds des détenteurs de jetons peuvent être investis tout en maintenant une liquidité suffisante.

Si les taux d’intérêt s’écartent considérablement de zéro, les émetteurs de pièces stables sont susceptibles de demander des licences bancaires pour bénéficier des avantages réglementaires. Les banques existantes introduiront probablement des dépôts tokénisés pour être compétitives. Les émetteurs de Stablecoin, en tant qu’intermédiaires, ne seront probablement qu’un phénomène temporaire. Ce qui restera, c’est l’argent des banques commerciales avec des fonctionnalités techniques améliorées.

Willem Buiter et Anne Sibert ont co-écrit cet article