Wall Street prépare cette fusion – le devrait-elle ?

Le 12 octobre, Système bancaire de Colombie (NASDAQ : COLB) et Umpqua Holdings (NASDAQ:UMPQ) a annoncé que les deux petites banques régionales s’unissaient pour former une banque d’actifs de 50 milliards de dollars en Californie, en Idaho, au Nevada, en Oregon et à Washington. Les investisseurs ont raté l’accord, envoyant les actions de Columbia, l’acheteur dans l’accord, en baisse de plus de 14% le jour de l’annonce. Les actions d’Umpqua, qui ont reçu une prime de près de 13% sur son cours la veille de l’annonce, ont également chuté de près de 5% avec ses actions liées à Columbia.

Voyons pourquoi les investisseurs ont été si ébranlés par l’accord.

C’est une structure d’accord très étrange

Initialement, l’accord ressemble à une fusion entre égaux (MOE), où deux banques tentent de gagner en envergure et de répartir un plus grand bassin de revenus sur un espace de dépenses plus petit, tout en gagnant la capacité d’investir davantage dans leur technologie. Comme d’autres MOE bancaires annoncés au cours de l’année écoulée, les deux banques se sépareront de la marque ; Columbia Banking Systems deviendra la société holding, mais Umpqua conservera la marque de la filiale bancaire. Clint Stein, PDG de Columbia, deviendra PDG de l’entité combinée, et le conseil d’administration sera divisé, avec sept membres de chaque banque.

Cependant, la fusion Columbia-Umpqua n’est peut-être pas en fait un MOE parce que Columbia a payé une prime pour Umpqua. Columbia se négociait auparavant à 184% de la valeur comptable tangible, ou TBV (ce que vaudrait une banque si elle était liquidée). Il a acheté Umpqua dans le cadre d’une transaction entièrement en actions pour 5,1 milliards de dollars, valorisant Umpqua à 189 % TBV. Dans les autres MOE bancaires, il n’y a généralement pas de prime accordée au vendeur technique car il est dans l’intérêt des deux parties de rendre l’accord plus intéressant financièrement, car la plupart des parties prenantes de chaque banque continuent avec la nouvelle institution, plutôt qu’une partie étant racheté. De plus, Columbia n’a que 18 milliards de dollars d’actifs et Umpqua a environ 30 milliards de dollars d’actifs, de sorte que les actionnaires d’Umpqua détiendront 68% des actions en circulation à la clôture de la transaction.

Source de l’image : Getty Images.

La structure financière de l’opération présente également certains inconvénients, en particulier pour les actionnaires de Columbia. Le prix d’achat de 5,1 milliards de dollars diluera le TBV par action de Columbia de près de 6 % (le TBV influence généralement le cours de l’action d’une banque). La direction s’attend à ce que la banque récupère cette dilution dans environ 2,6 ans, ce qui est aujourd’hui considéré comme une période trop longue par de nombreux investisseurs.

Un autre problème potentiel est le contrôle réglementaire accru des transactions bancaires importantes. Récemment, First Citizens BancShares, une banque régionale basée en Caroline du Nord, et Groupe CIT, basée à Saint-Louis, a annoncé qu’elle prolongeait son accord de fusion de cinq mois parce que la Réserve fédérale n’a toujours pas signé son accord de 2,2 milliards de dollars, ce qui créerait une banque d’actifs de près de 110 milliards de dollars.

Stein a presque déclaré qu’il y a actuellement plus de contrôle réglementaire au niveau de la Fed :

Oui, il y a actuellement un arriéré, comme je l’ai dit, concernant les approbations de cette nature. Nous nous attendons donc à ce que ce soit un processus d’approbation plus long dans ce que nous venons de vivre avec notre approbation de Bank of Commerce Holdings qui s’est déroulée très rapidement. Et c’est pourquoi nous anticipons une clôture mi-2022 pour cela.

Les mérites de l’affaire

Il y a, bien sûr, des mérites à l’accord et le potentiel pour qu’il réussisse. Columbia s’attend à ce que l’accord augmente son bénéfice par action de 23% en 2023, en grande partie grâce aux économies de coûts attendues équivalentes à 12,5% de la base de dépenses de la banque combinée, ce qui représente une bonne quantité d’économies de coûts. Cela ne tient pas non plus compte des synergies de revenus potentielles, dont Stein voit certaines dans les services bancaires hypothécaires et via la plate-forme de prêt de soins de santé de Columbia.

L’accord crée également une base de dépôts solide, qui est sans doute l’une des mesures les plus importantes que les investisseurs bancaires surveillent. Ensemble, la nouvelle banque aura 44% de ses dépôts provenant de sources ne portant pas intérêt, ce qui signifie que la banque ne paie aucun intérêt sur ces dépôts. Le coût des dépôts de la banque pro forma ne sera que de 0,08 %, ce qui est fort.

La direction s’attend également à ce que la banque combinée soit en mesure de générer un rendement de 15 % sur les fonds propres tangibles moyens (le taux de rendement technique des capitaux propres moins les actifs incorporels et le goodwill), et un rendement de 1,3 % sur les actifs moyens, qui mesure à quel point l’entreprise utilise ses actifs pour générer un profit. Les deux sont des indicateurs clés pour les investisseurs bancaires et les deux sont meilleurs que ce que l’une ou l’autre banque a généré par elle-même, du moins dans l’environnement actuel de taux bas.

La fusion Columbia-Umpqua peut-elle fonctionner ?

Cet accord n’est pas complètement fait pour. Si la direction de la banque combinée peut atteindre ses indicateurs financiers promis, y compris les économies de coûts ; éviter l’attrition importante des dépôts ; et trouver de réelles synergies de revenus, alors cette banque sera meilleure à long terme et sera probablement également en mesure de développer une technologie supérieure.

Mais je vois beaucoup du même risque d’exécution qui pourrait être vu dans un MOE. Il y a l’aspect culturel de la fusion de ces deux banques, de leurs équipes de direction et de différentes marques en une entité plus forte. Ensuite, il y a la réalisation des synergies de revenus que les investisseurs voudront finalement voir pour que cette transaction en vaille la peine. Et bien sûr, l’examen réglementaire supplémentaire n’arrange pas les choses, pas que l’on devrait penser que cet accord ne sera pas conclu. Avec tous ces facteurs, il est compréhensible que certains investisseurs considèrent que la récompense ne vaut pas le risque.