Rocky Treasury-Market Trading hochets Wall Street

Les investisseurs s’attendent à pouvoir acheter et vendre rapidement des bons du Trésor au prix indiqué, quoi qu’il arrive d’autre. La difficulté à le faire reflète un manque de ce que les commerçants appellent la liquidité, et cela peut brouiller les signaux les plus élémentaires qui aident l’économie à fonctionner : combien les acheteurs de maison devraient s’attendre à payer pour un prêt, quels types d’investissements les entreprises devraient faire et quels types de les actions seront probablement les plus performantes au cours d’une période donnée.

La hausse des rendements du Trésor a récemment fait grimper les taux hypothécaires au-dessus de 7 % pour la première fois en deux décennies, réduit les valorisations boursières et ralenti les emprunts des entreprises. Bien qu’il n’y ait pas eu d’effondrement sérieux des transactions du Trésor jusqu’à présent, la possibilité est loin d’être impensable compte tenu du tumulte de cette année. De nombreux traders et gestionnaires de portefeuille préviennent qu’une telle évolution déchirerait d’autres marchés, nécessitant potentiellement l’intervention de la Réserve fédérale pour éviter une crise financière de grande ampleur.

Andrew Kreicher, directeur de Wells Fargo, a déclaré que la liquidité du Trésor était à peu près la pire qu’il ait vue récemment sur une période prolongée.

« Il y a tellement de systèmes dans d’autres classes d’actifs qui utilisent les bons du Trésor comme élément de base », a-t-il déclaré. « Si vous avez de la pourriture dans les fondations, toute la maison est en danger. »

Alors que beaucoup conviennent que le commerce des bons du Trésor reste plus fluide que pendant les pires moments de l’effondrement du marché alimenté par la pandémie de 2020, le malaise actuel s’est construit progressivement au fil des mois sans un seul événement précipitant, a déclaré Deirdre Dunn, co-responsable des taux mondiaux chez Citi.

Certains traders pensent que les augmentations rapides des taux d’intérêt de la Fed en sont la principale cause. Les bons du Trésor, en particulier les billets à court terme, reflètent étroitement les attentes concernant les taux au jour le jour de la Fed, de sorte que des changements rapides peuvent provoquer des mouvements saccadés. Cette semaine, la Fed devrait relever ses taux de 0,75 point de pourcentage pour la quatrième réunion consécutive.

D’autres commerçants rejettent la responsabilité sur les règles promulguées après la crise financière mondiale qui rendent plus coûteux pour les banques de conserver les bons du Trésor dans leur bilan.

Les grandes banques fonctionnent comme des courtiers du marché du Trésor, aidant à mettre en relation les acheteurs et les vendeurs. Lorsqu’ils prennent du recul, les échanges s’arrêtent, a déclaré Ariel da Silva, directeur des titres à revenu fixe chez Wealth Enhancement Group, une société de gestion de patrimoine. Compte tenu du régime réglementaire actuel, « il ne leur appartient pas de se charger de l’inventaire », a-t-il déclaré.

Les investisseurs comptent sur les ventes faciles du Trésor pour obtenir rapidement des liquidités pour les paiements de la dette, les appels de marge et une variété d’autres besoins pressants à court terme. Lorsque ce processus se heurte à des ratés, les problèmes financiers peuvent s’aggraver, a déclaré Jim Caron, gestionnaire de portefeuille à revenu fixe chez Morgan Stanley Investment Management.

« Si le marché du Trésor ne fonctionne pas, rien ne fonctionne », a-t-il déclaré.

Mesurer la facilité de négociation n’est pas simple. Certaines approches évaluent les différences entre les prix demandés par les acheteurs et les vendeurs. D’autres examinent le volume de transactions que le marché peut absorber au prix actuel ou, de la même manière, dans quelle mesure une seule grande transaction fait fluctuer les prix pour tous les autres.

« Nous constatons de nombreuses inquiétudes concernant la liquidité, mais cela arrive en même temps que nous constatons de réelles inquiétudes concernant la volatilité, et il est très difficile de démêler ces choses », a déclaré Steven Abrahams, directeur général principal chez Amherst Pierpont Securities. . Au cours des augmentations de taux plus faibles et plus prévisibles de la Fed entre 2004 et 2006, les échanges sont restés plus fluides, a-t-il déclaré.

L’un des problèmes est la différence croissante entre les rendements des bons du Trésor les plus récents sur le marché et ceux des millésimes plus anciens qui sont encore échangés entre les investisseurs. Théoriquement, un billet de cinq ans vendu cette année devrait se négocier au même rendement qu’un billet de 10 ans de cinq ans, car les deux viennent à échéance en 2027. Mais les bons du Trésor frais se négocient à une prime croissante par rapport aux billets plus anciens, un signe les titres plus anciens sont devenus plus difficiles à trouver des acheteurs.

Pour résoudre ce problème, les responsables du département du Trésor ont envisagé de racheter des obligations en circulation, en finançant les achats par des enchères de nouvelles dettes. Plus tôt en octobre, le Trésor a interrogé les concessionnaires pour obtenir leurs commentaires sur le plan, une version dont le gouvernement a adopté pour soutenir le marché pendant les excédents budgétaires du début des années 2000. La secrétaire au Trésor, Janet Yellen, a déclaré que le département l’étudiait toujours.

Pour l’instant, faire des affaires sur les marchés du Trésor demande plus de finesse qu’il y a un an, disent les commerçants. Certains déclarent travailler plus dur que d’habitude pour protéger leurs intentions du marché plus large, de peur que leurs offres ou leurs offres n’envoient des prix instables se déplaçant contre eux.

Les conditions de négociation ne sont pas aussi difficiles qu’elles l’étaient en mars 2020, lorsque les concessionnaires ont exigé des remises extraordinairement importantes pour acheter des bons du Trésor auprès des investisseurs, a déclaré Michael Lorizio, négociateur principal en titres à revenu fixe chez Manulife Investment Management. Mais il a parfois jugé nécessaire de faire des transactions plus importantes «de manière plus discrète» que par le passé, communiquant soigneusement ses intentions aux concessionnaires plutôt que de «se contenter de le faire exploser sans aucune sorte de qualification».

Le bouleversement des échanges obligataires au Royaume-Uni cet automne a montré un scénario que les investisseurs espèrent pouvoir éviter aux États-Unis. En septembre, un nouveau plan budgétaire britannique lourdement endetté a déclenché une telle baisse du prix des obligations que les régimes de retraite britanniques ont dû vendre des obligations pour couvrir des paris ésotériques sur une stratégie appelée investissement axé sur le passif. Les rendements ont grimpé en flèche, forçant la Banque d’Angleterre à intervenir en tant qu’acheteur, même si elle avait réduit ses avoirs obligataires avant le début de la fureur.

Aux États-Unis, les propres efforts de la Fed pour réduire ses avoirs en bons du Trésor – dans le cadre des efforts anti-inflationnistes de la banque centrale – sont encore un autre facteur que certains commerçants accusent de la baisse des liquidités. Le programme, connu sous le nom de resserrement quantitatif, équivaut à « un retrait mécanique de liquidités » qui réduit la capacité des banques à absorber la dette publique, a déclaré Alex Lennard, directeur des investissements chez Ruffer, un fonds d’investissement britannique.

Pourtant, le marché du Trésor continue de traiter des volumes de transactions massifs sans interruption. Le mois dernier, une moyenne de 570,5 milliards de dollars de bons du Trésor a changé de mains quotidiennement, ce qui est similaire aux niveaux des derniers mois de septembre, selon les données de Sifma, un groupe commercial du secteur financier. Les échanges quotidiens d’actions américaines le mois dernier, en comparaison, s’élevaient à 510,5 milliards de dollars.

Le trading de bons du Trésor reste beaucoup plus fluide que le trading d’obligations d’entreprises ou d’autres titres de créance.

« En interne, quand je me plains de liquidités, nos gars des entreprises me disent rapidement d’arrêter de pleurnicher », a déclaré M. Lorizio.

—Andrew Duehren a contribué à cet article

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