Quel est le meilleur : investissement actif ou passif ? Généralement ce dernier

La pépite financière la moins surprenante de ces derniers jours est peut-être celle d’une interview de Bloomberg avec Peter Lynch, l’un des gourous de la bourse les plus vénérés de notre époque.

Lynch, 77 ans, a déclaré à Bloomberg que le passage massif des investisseurs au cours des dernières décennies des fonds communs de placement à gestion active à l’investissement passif – c’est-à-dire les fonds indiciels – est « une erreur ».

Il a déclaré : « Nos gars actifs ont battu le marché pendant 10, 20, 30 ans, et je pense qu’ils continueront à le faire. »

À Wall Street, cela s’appelle parler de son livre. Lynch, bien sûr, était le gestionnaire d’investissement actif par excellence, réputé pour ses compétences en matière de sélection de titres. Le Fonds Fidelity Magellan, le fonds commun de placement qu’il a dirigé de 1977 à 1990, était le fonds commun de placement géré activement par excellence.

En offrant aux investisseurs de Magellan un rendement annualisé de plus de 29 % — contre un gain annualisé de l’indice Standard & Poor’s 500 d’environ 15 % au cours de la même période — Lynch a fait passer les actifs sous gestion de Magellan de 18 millions de dollars à 14 milliards de dollars, ce qui en fait le plus grand fonds commun de placement au monde.

Magellan a perdu cette couronne en 2000 au profit du fonds indiciel S&P de Vanguard, le fonds commun de placement à gestion passive par excellence.

Les remarques de Lynch s’inscrivent dans le débat qui perdure sur ce qui est le mieux pour les investisseurs, la gestion active ou passive, et dans quelles circonstances.

Si ses remarques sont considérées comme des conseils pour argent comptant, elles ne rendent pas service à l’investisseur de détail moyen.

C’est parce que le débat a depuis longtemps été résolu par la réalité : les gestionnaires d’investissement actifs ne parviennent pas à égaler ou à dépasser systématiquement les indices de référence de leurs fonds. Les fonds indiciels à gestion passive, par définition, atteignent toujours leurs indices de référence.

Plus de 57% de tous les fonds d’actions domestiques américains ont sous-performé leurs indices de référence en 2020, selon la dernière carte de pointage S&P Indices Versus Active, connue sous le nom de SPIVA.

Dans certaines catégories, le bilan était encore pire : environ 60 % de tous les fonds communs de placement à grande capitalisation n’atteignaient pas l’indice S&P 500, et plus de 80 % des fonds communs de placement de taille moyenne n’atteignaient pas l’indice S&P MidCap 400.

Le bilan n’en est pas moins lamentable sur des périodes plus longues. Plus de 67 % des fonds d’actions américaines activement gérés ont sous-performé l’indice S&P Composite 1500, qui comprend 90 % de toutes les sociétés américaines cotées en bourse, sur trois ans ; 72,8 % des fonds ont échoué sur cinq ans, 83,2 % sur 10 ans et 86 % sur 20 ans.

Il convient de noter que Lynch n’a probablement pas entrepris de proposer des conseils en investissement. Ses remarques à Bloomberg sont venues principalement de l’annonce d’un don de 20 millions de dollars d’œuvres d’art à son alma mater, le Boston College. Pressé de commenter davantage le bilan de la gestion active par rapport à la gestion passive, il a déclaré : « Je ne compte pas les points. J’ai 10 petits-enfants. … C’est ce sur quoi je compte.

Mais il a également souligné la performance de trois gestionnaires de fonds Fidelity pour valider son affirmation générale selon laquelle l’actif bat le passif.

Il est vrai que ses trois modèles se sont bien comportés, mais bon nombre des fonds gérés activement par Fidelity n’ont pas atteint leurs références. Cela inclut Magellan, sur une base après impôt – un gain annualisé de 15,3 % sur 10 ans, après impôts sur les distributions, par rapport au gain moyen du S&P 500 de 16,63 % par an.

Il convient donc d’examiner de plus près le point de vue de Lynch et son contexte.

Tout d’abord, quelques fondamentaux. Traditionnellement, les fonds communs de placement étaient gérés par des gestionnaires d’investissement qui cherchaient à trouver les meilleures valeurs sur les marchés boursiers, négociaient activement pour capturer des gains et se débarrasser de leurs chiens, et percevaient des honoraires sains pour leurs efforts.

Ce modèle a été renversé en 1976 par John C. Bogle, qui a introduit le premier fonds indiciel chez Vanguard, qu’il a fondé. Bogle a estimé que la meilleure façon de servir les petits investisseurs était de leur offrir des fonds à faible coût liés à de larges indices boursiers.

Parce qu’ils devaient correspondre aux paniers des indices, qui changent rarement, ils feraient relativement peu de transactions et encourraient donc peu d’obligations fiscales, qui ne seraient répercutées que sur les investisseurs. Ils ne nécessitaient «aucune gestion d’aucune sorte», du moins en termes de sélection de titres, a raconté Bogle des années plus tard.

Ce premier fonds, lié à l’indice S&P 500, a été dénigré comme « la folie de Bogle ». Comme il se souvient, « le fonds indiciel a d’abord été ridiculisé, puis toléré, puis accepté à contrecœur, puis approuvé à contrecœur, et finalement copié en masse. Cela a changé notre façon d’envisager l’investissement.

Aujourd’hui, il n’y a pratiquement aucune société de fonds communs de placement qui n’inclut une galaxie de fonds indiciels parmi ses offres. (Bien sûr, bien que principalement identifié comme une famille de fonds indiciels, Vanguard propose également des fonds à gestion active.) La gestion passive comprend environ 43 % des fonds communs de placement et des fonds négociés en bourse basés aux États-Unis, soit 10 000 milliards de dollars, aujourd’hui, contre environ 31,6 %. , soit 4 100 milliards de dollars, en 2015.

Plusieurs facteurs contribuent à la performance supérieure des fonds indiciels. L’un est la simple difficulté de battre constamment un rendement moyen année après année. De temps en temps, des managers émergent qui le font pendant un certain temps, mais comme les joueurs de baseball sur une larme, presque tous finissent par devenir froids.

Les fonds indiciels ont tendance à être fiscalement avantageux. En négociant relativement rarement, ils minimisent la réalisation de plus-values ​​; ceux-ci sont distribués à leurs investisseurs, qui doivent payer des impôts sur eux chaque année.

Les distributions imposables du fonds indiciel S&P 500 de Vanguard au cours des deux premiers trimestres de cette année se sont élevées à environ 0,65% par action ; La dernière distribution de plus-value de Magellan en mai était l’équivalent de 4,75 % du cours de son action.

Les frais de gestion des fonds indiciels sont également généralement minimes par rapport à ceux des fonds gérés activement. Le ratio d’expansion du fonds d’actions Vanguard 500 est de 0,04 % ; La fidélité de Magellan est de 0,79%.

Lynch a apporté une sobre rationalité à la sélection de titres. Il a renoncé à la chasse aux coups de circuit, mais son pourcentage sur la base était élevé. Il a recherché des entreprises susceptibles de connaître une croissance régulière mais sous-évaluées par le marché. Il éliminait les perdants et s’accrochait aux gagnants, et accordait peu d’importance au marché ou aux prévisions économiques, car de telles prédictions étaient inévitablement basées sur de nombreuses conjectures.

Lynch est l’un des rares gestionnaires d’investissement à avoir enregistré une performance supérieure sur plus d’une décennie, ce qui lui a valu l’étiquette de meilleur choix de titres de tous les temps du commentateur et gestionnaire financier Barry Ritholtz, dont le jugement compte pour beaucoup. (Lynch a dit à Ritholtz qu’il attribuerait cette couronne à Warren Buffett.)

Mais même Magellan n’a pas réussi à égaler le S&P 500 au cours de deux des 13 années à la barre de Lynch, bien qu’il n’ait jamais eu d’année de baisse ; le S&P 500 a connu deux années négatives au cours de son mandat.

Après le départ de Lynch, Magellan est bien revenu sur Terre, sous-performant le S&P 500 en 15 ans de 1980 à 2020. Il est voué à tomber à nouveau cette année, avec un gain sur un an de 22,8% jusqu’au 30 septembre, contre 30 % de gain dans le S&P 500. D’un sommet d’environ 110 milliards de dollars d’actifs au tournant de ce siècle, Magellan est maintenant tombé à environ 31 milliards de dollars.

L’indexation n’est pas sans critiques. Beaucoup se concentrent sur son effet global sur le marché et l’économie en général, car il a conquis le paysage de l’investissement.

Une préoccupation est la taille de la catégorie passive. Un seul fonds, le Vanguard Total Stock Market Index Fund, gère près de 1,3 billion de dollars, représentant 10 % de tous les actifs des fonds d’actions et des ETF américains. (Divulgation : je détiens des actions du fonds indiciel et de son ETF connexe.)

Cela conduit à craindre que les investisseurs passifs et leurs dirigeants ne soient incités, voire peu en mesure, à tirer parti de leurs participations pour influencer le comportement des entreprises.

Il se trouve que l’essor de l’investissement passif a donné aux sociétés de fonds communs de placement passifs considérablement plus de pouvoir, si elles devaient choisir de l’exercer. Les trois principales sociétés de fonds indiciels, BlackRock, Vanguard et State Street, détiennent ensemble 22 % des actions de la société moyenne du S&P 500.

Si les trois entreprises votaient en bloc, elles pourraient changer le comportement des entreprises de manière significative. Jusqu’à présent, ils n’ont pas fait beaucoup de mâchoires, ensemble ou individuellement.

Les grands fonds indiciels ont été trop passifs sur des questions telles que le réchauffement climatique, par exemple. L’ancien vice-président Al Gore a soulevé cette question dans une interview en 2019 avec le Financial Times. « Les grands gestionnaires passifs ont une décision vraiment difficile à prendre », a-t-il déclaré. « Veulent-ils continuer à financer la destruction de la civilisation humaine, ou non ? Leur modèle leur rend difficile l’exécution de certaines des stratégies dont disposent les gestionnaires actifs.

Le président de BlackRock, Laurence D. Fink, a été franc sur la responsabilité des directions d’entreprise d’agir de manière socialement bénéfique, mais ses prescriptions peuvent ne pas convenir entièrement aux militants sociaux et économiques. Plus tôt cette année, par exemple, il s’est prononcé contre le mouvement de désinvestissement des sociétés de combustibles fossiles des portefeuilles d’investissement. Mieux, dit-il, essayer d’influencer ces entreprises de l’intérieur.

Il est certainement vrai qu’une indexation large prive les investisseurs de leur capacité à être aussi exigeants qu’ils le souhaitent quant aux sociétés qu’ils souhaitent détenir. Vous opposez aux compagnies de tabac ? En tant que détenteur de l’indice S&P 500, difficile : cinq sociétés de tabac sont dans l’indice. Vous voulez fuir le pétrole et le gaz ? Un fonds indiciel S&P 500 doit détenir 25 sociétés de combustibles fossiles.

Les entreprises d’investissement ont réagi en proposant des fonds indiciels découpés en tranches et en dés pour attirer les investisseurs les plus exigeants. Le concept est « l’indexation directe », qui permet aux clients de choisir parmi les actions d’un indice pour créer, essentiellement, leur propre indice. Pourtant, cela a tendance à contrecarrer l’objectif de l’investissement indiciel en revenant à une sélection active de titres.

Lynch, dans ses commentaires cette semaine, ne semblait faire allusion à aucun de ces problèmes tangentiels avec l’investissement passif ; son affirmation était que la sélection de titres active bat le marché, ce qui n’est tout simplement pas vrai. Pendant presque un demi-siècle au cours duquel les fonds indiciels ont été une option pour l’investisseur moyen, ils ont été la voie à suivre.

Il est communément dit à Wall Street que les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs. Mais cela s’applique le plus précisément aux investissements individuels. En tant que classe, le record d’investissement indiciel dans le passé est incontestable.