Que se passe-t-il lorsque les investisseurs perdent confiance en Pékin ?

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J’ai visité la Chine pour la première fois en 2004 lors d’un voyage pour rencontrer les principales banques venues à la bourse de Hong Kong en 2006. Avec des représentants du gouvernement et de la banque centrale, ils ont fait tout leur possible pour nous rassurer qu’ils protégeraient les droits des investisseurs étrangers. .

Ces banques chinoises avaient la réputation d’accumuler des créances irrécouvrables, souvent à cause du financement d’initiatives financièrement non viables alignées sur les politiques sociales du Parti communiste. Mais lorsque nous les avons rencontrés, ils avaient reçu de sérieuses injections d’argent pour effacer l’ardoise et rendre les actions plus attrayantes pour les investisseurs.

Je me souviens aussi d’une rencontre avec une grande entreprise sidérurgique dont deux femmes cadres supérieurs tranchantes comme des rasoirs ont déployé théâtralement un parchemin chinois. Il s’agissait d’une chronologie de 50 ans à laquelle étaient marquées les dates auxquelles diverses aciéries étrangères ne seraient plus en mesure de rivaliser avec les coûts de production inférieurs de la Chine. Brutal!

Au cours des 17 dernières années, mes portefeuilles d’actions mondiales ont parfois été exposés jusqu’à 10 % aux actions chinoises, principalement celles cotées à Hong Kong et en particulier les sociétés Internet à croissance rapide, Alibaba, Tencent et JD.com.

Mais plus tôt cette année, nous avons vendu tous nos titres chinois sauf un. Au fil des années, nous avons procédé à des cessions chaque fois que nous avons estimé que les droits des actionnaires étaient menacés.

En 2015, par exemple, nous avons vendu notre participation dans China Mobile. Malgré le nombre d’abonnés atteignant 1,3 milliard et chacun d’entre eux utilisant des smartphones pour plus de services, les rendements pour les actionnaires n’ont pas augmenté. En effet, Pékin semblait soit obliger l’entreprise à réaliser des travaux publics non rentables, soit subventionner ses concurrents pour prendre des parts de marché.

Nous avions également investi dans l’aéroport de Pékin. Cela a été un tel succès que les autorités de Pékin ont construit un autre aéroport à Daxing de l’autre côté de la ville – puis le régulateur a commencé à dire à de nombreuses compagnies aériennes de quitter l’ancien aéroport et d’utiliser le nouveau. Nous avons débarqué de cette exploitation en 2019.

Plus récemment, nos inquiétudes ont été soulevées par l’annulation de la cotation d’Ant Financial en novembre 2020, la disparition ultérieure du fondateur Jack Ma pendant quelques mois et les mesures réglementaires qui ont suivi contre de nombreuses réussites chinoises sur Internet. Sur fond de rhétorique politique plus affirmée autour de Hong Kong et de la mer de Chine méridionale, tout cela nous a mis mal à l’aise.

L’intervention ne s’est pas arrêtée là. Début juillet, Pékin s’est opposé à l’introduction en bourse aux États-Unis de Didi Global, l’application de covoiturage, qui a conduit à une baisse de valeur d’environ 36 milliards de dollars des actions par rapport à leur prix d’introduction en bourse.

Pékin a annoncé le 23 juillet que toutes les sociétés de services d’éducation cotées seraient désormais à but non lucratif. Des actions de premier plan telles que TAL Education ont chuté de 75 pour cent.

À certains égards, les mesures prises par la Chine sont louables. Ils veulent que les conducteurs d’applications de covoiturage aient des droits, que les sites d’achat soient ouverts au choix de paiement, que les enfants ne passent pas trop de temps à jouer ou qu’ils ne soient pas trop instruits, et que les entreprises Web profitent à la société en général, plutôt que d’en enrichir quelques-uns. Certains membres de l’administration Biden pourraient envier le pouvoir de Pékin de résoudre ces problèmes. Mais ces actions démontrent que les droits des actionnaires ne sont pas une priorité.

Il y a des occasions où vous ne pouvez pas ignorer le risque politique. Vous pouvez avoir l’air idiot de vous éloigner d’une entreprise, d’un secteur ou d’une région pendant un certain temps, mais vous avez de nombreuses options alternatives si vous avez le monde entier dans lequel investir.

Nous détenons maintenant moins de 1 % en Chine, avec une participation restante dans la principale société de parcs éoliens du pays, qui continue de bien performer.

Au cours de l’année écoulée, les capitalisations de bon nombre des sociétés que nous détenions se sont effondrées, tandis que les marchés boursiers ailleurs ont augmenté rapidement. En dollars américains au cours des six derniers mois, Alibaba a perdu 217 milliards de dollars de valeur nette, Tencent 300 milliards de dollars, JD.com 44 milliards de dollars et Meituan 135 milliards de dollars, soit près de 700 milliards de dollars à eux deux.

Les actionnaires se sont révoltés. Que se passe-t-il si cela dégénère ? La reprise rapide de la Chine après Covid a vu une augmentation de 62% des avoirs étrangers en actions locales d’une année sur l’autre en 2020, à 3,4 milliards de renminbi (environ 380 milliards de livres sterling). Mais les marées peuvent tourner rapidement.

Ceux qui ont étudié la crise asiatique de la fin des années 90 verront des parallèles inconfortables.

Le miracle économique chinois des 30 dernières années a été soutenu par une nation qui économise beaucoup de ce qu’elle gagne et a un excédent commercial grâce aux exportations du pays et aux investissements étrangers entrants. Le gouvernement a également un taux de change fixe, dont les politiciens américains se plaignent souvent, est maintenu artificiellement bas pour stimuler les exportations – une forme de subvention.

La crise financière asiatique de la fin des années 90 a vu les pays à taux de change fixes réagir lentement aux entrées de capitaux se transformer en fuite de capitaux. Pour tenter d’endiguer le flux, les taux d’intérêt ont été relevés, ce qui a plongé les économies nationales dans la crise.

Trois groupes se retrouvent plus exposés à la Chine que la normale, même en considérant qu’il s’agit désormais de la deuxième économie mondiale.

• De nombreux investisseurs technologiques ont poursuivi leurs succès en détenant Amazon et Uber en ajoutant Alibaba et Didi Global à leurs portefeuilles.

• Les gérants de fonds value ont été séduits par les très faibles ratios cours/bénéfices et cours/valeurs comptables des groupes industriels locaux.

• Plus important encore, les fonds des marchés émergents sont désormais contraints d’investir massivement en Chine, qui représente désormais 37,5% de l’indice MSCI Emerging Markets. Je crains que cela ne devienne évident pour de nombreux investisseurs privés seulement après que ces fonds aient fortement chuté.

Il a fallu des décennies à la Chine pour stimuler l’entrepreneuriat local. Saper les entreprises les plus prospères de manière si publique aura un impact rapide et durable sur l’ensemble de l’économie

Une grande partie de l’effondrement des économies asiatiques à la fin des années 90 est due au dénouement du financement de la dette – de nombreuses entreprises asiatiques avaient financé la croissance en empruntant des dollars américains mais réalisaient leurs bénéfices en monnaies locales – une autre raison pour laquelle la suppression du contrôle des changes a été refusée.

La plupart des entreprises chinoises à la croissance la plus rapide semblent être financées par des fonds propres, mais la contribution du capital-risque à un stade avancé des financiers étrangers peut être moins stable qu’il n’y paraît. S’ils ont utilisé des dettes à court terme pour financer leurs participations, s’attendant à un profit rapide sur l’introduction en bourse, ils sont déçus. Cette route est maintenant soit fermée, soit offre une fraction de la valorisation précédemment attendue.

La Chine a encore d’énormes excédents commerciaux pour lisser les flux de capitaux défavorables ; les événements récents peuvent provoquer juste une secousse temporaire sur les marchés. Mais nous ne devons pas écarter l’idée d’un nombre encore plus important d’actionnaires étrangers dénouant leurs positions et les ondulations s’étendant au-delà des marchés d’actions et au-delà de la Chine.

Il a fallu des décennies à la Chine pour stimuler l’entrepreneuriat local. Saper les entreprises les plus prospères de manière si publique aura un impact rapide et durable sur l’ensemble de l’économie.

Il y a près de deux décennies, lors de ma première visite en Chine, le gouvernement tenait à montrer qu’il se souciait des actionnaires et de leurs droits. Il est profondément troublant que cette politique soit abandonnée. Comme l’a démontré la crise asiatique, il faut des années pour regagner la confiance des investisseurs.

Simon Edelsten est co-gérant de Mid Wynd Investment Trust et Artemis Global Select Fund