Pourquoi et quand les pays sont-ils par défaut ?

Bien que les défauts de paiement sur la dette souveraine soient relativement peu fréquents, les pays peuvent et font périodiquement défaut sur leur dette souveraine. Cela se produit lorsque le gouvernement d’un pays est incapable ou refuse de rembourser les créanciers. L’Argentine, le Liban et l’Ukraine font partie des pays qui ont fait défaut sur leur dette ces dernières années.

Les causes d’un défaut peuvent aller d’un endettement élevé et d’une stagnation économique à l’instabilité politique ou à une crise bancaire.

Déterminer ce qui constitue un défaut n’est pas une mince affaire. Une erreur de paiement peut constituer un défaut technique sans conséquence durable, tandis qu’une restructuration de la dette infligeant des pertes importantes aux obligataires peut rendre le défaut juridique inutile.

Facteurs affectant le risque de défaut

Une stagnation économique persistante compromet la capacité d’un pays à assurer le service de sa dette et rend son économie plus vulnérable aux chocs tels qu’une récession ou une pandémie. Elle érode également la confiance des créanciers étrangers et nationaux, rendant plus difficile et plus coûteux le refinancement de la dette,

Selon Moody’s, la stagnation chronique a été la principale cause des défauts de paiement de la dette souveraine de la Russie et de l’Ukraine en 1998, de l’Argentine en 2001 et du Venezuela en 2017.

Une dette élevée accumulée au milieu de déficits commerciaux et budgétaires peut également rendre le fardeau du remboursement insoutenable. Les exemples incluent la Grèce en 2012 et le Liban en 2020.

L’instabilité politique et la mauvaise gestion financière sont devenues des catalyseurs de plus en plus fréquents de défaut souverain. Ils ont été le principal facteur des défauts de paiement de l’Argentine en 2014 et 2019, de l’Ukraine en 2015 et de l’Équateur en 2008 et 2020.

Les récessions, les crises bancaires ou monétaires et les éclatements de pays sont autant de chocs qui peuvent augmenter le risque de défaut. De nombreux manquements résultent d’une combinaison de malheur et de mauvaise gestion.

L’union monétaire de la zone euro s’est avérée un facteur majeur dans la crise de la dette européenne, car les pays utilisant l’euro n’avaient pas le pouvoir discrétionnaire de dévaluer leur monnaie en réponse à l’augmentation de la dette et à la perte de compétitivité internationale.

Les gouvernements non démocratiques et corrompus qui pillent un pays peuvent éventuellement le laisser sans les moyens de rembourser sa dette, ce qui conduit à un défaut de paiement. Les démocraties, cependant, ne sont pas à l’abri. La rotation fréquente des dirigeants et un système de gouvernement présidentiel distinct du système parlementaire ont été associés à une incidence plus élevée de défauts de paiement sur la dette souveraine.

Pourquoi tous les paramètres par défaut ne sont pas créés égaux

En 1979, le Trésor américain a brièvement manqué 122 millions de dollars de paiements d’intérêts et de remboursement aux détenteurs de détail de la dette publique en raison de problèmes techniques de back-office. Les paiements ont été effectués en quelques semaines et le retard n’a eu aucun effet appréciable sur le statut des États-Unis en tant qu’emprunteur souverain bien noté.

C’est un exemple de ce que certains qualifient de défaut technique : un problème de paiement à court terme sans conséquences à long terme. Un défaut technique ne constitue pas un défaut selon la définition utilisée par les agences de notation ou les contrats d’échange sur défaillance de crédit. Des erreurs administratives comme celle qui a fait trébucher le Trésor américain en 1979 et des violations mineures des clauses restrictives de la dette font l’affaire.

Un défaut contractuel, en revanche, serait considéré comme un défaut selon les définitions des agences de notation et des contrats de swap sur défaillance de crédit. Il présume le défaut d’honorer les obligations au-delà du délai de grâce maximal de 30 jours prévu dans les contrats obligataires.

Une alternative pourrait être une restructuration de la dette qui évite un défaut contractuel tout en laissant aux détenteurs d’obligations des pertes substantielles sur le principal de la dette détenu, équivalant à un défaut substantiel même en l’absence de défaut technique.

Une tactique de restructuration courante consiste pour un débiteur souverain en difficulté à proposer un échange d’anciennes obligations contre de nouvelles obligations de moindre valeur qu’il serait prêt à rembourser, sans rien payer aux créanciers récalcitrants qui rejettent l’offre. Alors que certains créanciers récalcitrants ont fait valoir avec succès devant les tribunaux américains que leurs droits contractuels avaient été violés, d’autres n’ont pas réussi à présenter un cas similaire dans des circonstances différentes. La participation des créanciers aux bourses de restructuration de la dette a atteint en moyenne 95 % depuis 1997.

Les conséquences du défaut souverain

L’intuition suggère que les pays en défaut sur la dette souveraine pourraient avoir du mal à emprunter à nouveau et devront probablement payer un taux d’intérêt plus élevé s’ils en ont l’occasion. Les enquêtes empiriques, en revanche, ont montré que les souverains défaillants ont tendance à regagner rapidement l’accès au marché et ne paient pas de taux de pénalité. Tout le monde n’est pas d’accord pour dire que les investisseurs en crédit « pardonnent et oublient ». En particulier, des niveaux de perte plus élevés semblent entraîner de plus longues périodes d’exclusion du marché et des taux de pénalité lorsque l’exclusion prend fin.

Un défaut de paiement sur la dette souveraine peut également imposer des coûts économiques importants et graves, réduisant la production pendant des années. Il peut également fournir un allègement pour les emprunteurs qui ont du mal à rembourser une dette insoutenable. L’allégement prend généralement la forme d’une réduction des coûts du service de la dette à la suite d’une restructuration plutôt que d’une forte réduction du principal dû.