Les malheurs de Huarong sont un avertissement aux investisseurs paresseux

Des analystes étrangers irrévérencieux l’ont surnommé «Hua-Wrong». Mais les problèmes qui assaillent China Huarong Asset Management, le plus grand investisseur en dette en difficulté du pays, sont d’une gravité mortelle.

Son ancien président Lai Xiaomin a été exécuté pour corruption en janvier, il n’a pas été en mesure de déposer ses états financiers depuis mars, ses actions cotées à Hong Kong sont suspendues et certaines de ses obligations perpétuelles se négocient à moins de 65 cents par dollar.

Huarong insiste sur le fait qu’il peut effectuer des paiements sur sa dette et affirme que les comptes retardés lui permettront de réaliser une «transaction» encore mystérieuse. Mais les malheurs de la société posent un problème difficile aux efforts de Pékin pour réduire les risques sur ses marchés financiers et constituent un avertissement pour ceux qui versent de l’argent sans discernement dans les entreprises chinoises.

L’une des quatre «bad banks» créées en 1999 pour gérer les prêts en difficulté accumulés par les grands prêteurs, Huarong reste détenue majoritairement par le ministère des Finances, même si elle s’est étendue à tout, du courtage au private equity en passant par le shadow banking. Ses 22 milliards de dollars d’obligations libellées en dollars sont très populaires auprès des investisseurs étrangers de premier ordre qui pensaient que sa taille et ses liens officiels équivalaient à un filet de sécurité du gouvernement.

L’arrestation de Lai en 2018 a remis en question la valeur sous-jacente des actifs de Huarong, et personne ne sait si le gouvernement central est toujours prêt à le soutenir. Après tout, Pékin a passé cinq ans à essayer de réduire l’endettement des entreprises et a permis à une série d’entreprises publiques de faire défaut sur leur dette. Mais rares sont ceux qui sont aussi importants ou systémiques que Huarong, avec des actifs d’une valeur de 1,7 milliard de rmb (260 milliards de dollars).

«C’est le test par excellence de la volonté de Pékin d’imposer une discipline de marché au secteur financier», déclare Curtis Milhaupt, professeur à la Stanford Law School qui étudie la gouvernance d’entreprise chinoise. «Je ne pense pas qu’ils puissent laisser Huarong tomber. . . mais peut-être qu’ils imposeront des coupes de cheveux aux obligataires et aux capitaux propres. Les craintes que le soutien du gouvernement ne se concrétise pas ou se limitent aux investisseurs nationaux ont conduit Fitch et Moody’s à abaisser la cote de crédit de Huarong.

Jusqu’à présent, les retombées sur le marché chinois au sens large ont été relativement faibles. Mais la saga suggère que Pékin envisage sérieusement d’obliger les investisseurs à accorder plus d’attention aux avoirs réels et à la solidité financière des entreprises qu’ils soutiennent, même si cela signifie que certaines entreprises échouent.

«Le gouvernement fait cela parce qu’il en est conscient. . . pour avoir une croissance efficace, vous devez permettre au marché de le faire. . . allouer des capitaux à des entreprises plus méritantes », déclare Charles Chang, de S&P Global.

Les sociétés de services financiers et les investisseurs étrangers sont impatients de participer. La taille de la Chine, la création rapide de richesses et la reprise rapide de la pandémie en font l’un des marchés les plus attractifs du monde, malgré les tensions politiques croissantes avec l’Occident.

Cependant, il y a des écueils à venir. De nombreuses entreprises chinoises sont difficiles à évaluer. Leurs comptes sont souvent publiés uniquement en chinois et beaucoup n’incluent pas les mesures les plus couramment utilisées par les analystes internationaux.

Les agences de notation nationales ont tendance à être extrêmement généreuses: plus de 80% des émetteurs non financiers sont notés deux fois AA, selon S&P. Et la qualité des auditeurs chinois a fait l’objet d’un examen minutieux aux États-Unis, qui s’apprêtent à expulser les entreprises étrangères de leurs bourses à moins qu’elles ne permettent aux régulateurs américains de revoir leurs audits financiers. Les scandales passés à Luckin Coffee, Kangde Xin et Sino-Forest montrent clairement que les risques ne sont pas seulement théoriques.

Pékin envoie des signaux indiquant que cela signifie des affaires. L’année dernière, Liu He, vice-premier ministre chinois, a averti qu’il y aurait une «tolérance zéro» pour les malversations des entreprises, et les régulateurs pressent les souscripteurs, les agences de notation nationales et les auditeurs de divulguer les risques plus rapidement.

Le passage de la Chine du soutien de l’État à des marchés de la dette disciplinés ne se fera probablement pas sans heurts. Les marchés occidentaux «matures» ont pris des générations et de multiples cycles de réglementation pour atteindre les niveaux actuels de transparence, et les défenseurs des consommateurs soutiennent que ceux-ci sont insuffisants. Même les gouvernements américains et européens rechignent à des échecs systémiques, comme le montrent les sauvetages de General Motors et d’AIG en 2008-9, la crise de la dette grecque et les interventions massives de la banque centrale l’an dernier. Pékin sera tenté de renvoyer la totalité ou la plupart des pertes aux investisseurs étrangers, même si cela pourrait décourager les entrées de capitaux.

C’est pourquoi le sort de Huarong suscite un si grand intérêt. La prochaine décision de l’État éclairera davantage la boîte noire qui entoure tant d’investissements chinois.

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