Négociez des actions de rachat avec l’arbitrage de fusion

L’arbitrage de fusion consiste à négocier des actions d’entreprises impliquées dans des rachats ou des fusions. La plus basique de ces transactions consiste à acheter des actions de la société ciblée à un prix inférieur au prix de rachat, dans le but de les revendre à un prix plus élevé une fois la transaction conclue.

Mais parier sur les fusions est une entreprise risquée. En règle générale, c’est un outil exclusivement réservé aux professionnels, et probablement pas quelque chose que vous voulez essayer à la maison.

Comprendre l’arbitrage de fusion de base

L’arbitrage de fusion (également connu sous le nom de « merge-arb ») consiste à négocier les actions de sociétés engagées dans des fusions et des rachats. Lorsque les termes d’une fusion proposée deviennent publics, un arbitragiste optera pour une position longue ou achètera des actions de la société cible, qui se négocient dans la plupart des cas en dessous du prix d’acquisition.

Les investisseurs qui détiennent déjà des actions de la société cible au moment de l’annonce de la prise de contrôle ont probablement déjà réalisé d’importants gains, étant donné que la plupart des prix d’acquisition sont bien supérieurs au prix du marché. Et ces investisseurs ne voudront peut-être pas attendre que l’accord soit conclu, ce qui pourrait prendre plusieurs mois, avant de réaliser leurs gains. C’est là que le trader d’arbitrage de fusion intervient, achetant les actions à prix réduit en échange d’assumer le risque que la transaction échoue.

Si l’opération se concrétise, le cours de l’action de la société cible augmentera jusqu’au prix d’acquisition convenu. Plus l’écart, ou l’écart, entre les prix de négociation actuels et leurs prix évalués par les conditions d’acquisition est grand, meilleurs sont les rendements potentiels de l’arbitragiste. (Pour une lecture connexe, voir Négocier les chances avec l’arbitrage.)

Un exemple de fusion réussie

Voyons comment fonctionne un accord d’arbitrage de fusion réussi dans la pratique.

Supposons que Delicious Co. se négocie à 40 $ par action lorsque Hungry Co. arrive et offre 50 $ par action, soit une prime de 25 %. Le stock de Delicious bondira immédiatement, mais se stabilisera probablement bientôt à un prix supérieur à 40 $ et inférieur à 50 $ jusqu’à ce que l’accord de rachat soit approuvé et conclu.

Disons que la transaction devrait se conclure à 50 $ et que l’action Delicious se négocie à 47 $. Saisissant l’opportunité d’écart de prix, un arbitragiste du risque achèterait Delicious à 48 $, paierait une commission, conserverait les actions et finirait par les vendre au prix d’acquisition convenu de 50 $ une fois la fusion conclue. De cette partie de la transaction, l’arbitragiste empoche un profit de 2 $ par action, soit un gain de 4 %, moins les frais de négociation.

À partir du moment où elles sont annoncées, les fusions et acquisitions prennent environ quatre mois. Ainsi, ce gain de 4 % se traduirait par un rendement annualisé de 12 %.

Connaître les risques pour éviter les pertes

Bien que tout cela semble assez simple, ce n’est assurément pas si simple. Dans la vraie vie, les choses ne se passent pas toujours comme prévu. L’ensemble de l’activité d’arbitrage de fusion est risquée dans laquelle les offres de rachat peuvent échouer et les prix peuvent évoluer dans des directions inattendues, entraînant des pertes considérables pour l’arbitragiste.

Le facteur le plus important qui augmente le risque de participer à un arbitrage de fusion est la possibilité qu’une transaction échoue. Les prises de contrôle peuvent être abandonnées pour toutes sortes de raisons, y compris des problèmes de financement, des résultats de diligence raisonnable, des conflits de personnalité, des objections réglementaires ou d’autres facteurs susceptibles de pousser les acheteurs ou le vendeur à se retirer. Les offres hostiles sont également plus susceptibles d’échouer que les offres amicales. Plus un accord prend de temps à se conclure, plus les choses peuvent mal tourner pour le saborder.

Considérez les conséquences de l’échec de l’accord Hungry-Delicious. Une autre société pourrait faire une offre sur Delicious, auquel cas la valeur de son action pourrait ne pas baisser de beaucoup. Cependant, si l’accord s’effondre sans qu’aucune offre alternative ne soit proposée, la position de l’arbitragiste dans la société cible chuterait probablement en valeur, revenant au prix initial de 40 $. Dans ce cas, l’arbitragiste perd 8 $ par action (soit environ 16 %).

Scénarios d’arbitrage de fusion plus compliqués

Il existe d’autres façons de négocier une prise de contrôle ou une fusion. Souvent, le cours de l’action de la société acquéreuse chute, peut-être parce que les investisseurs expriment leur scepticisme quant à la sagesse de l’accord ou parce que la société s’endette trop. Ainsi, un arbitragiste vendra souvent à découvert la société acquéreuse en empruntant des actions dans l’espoir de les rembourser plus tard avec des actions à moindre coût.

Dans un autre cas, si la transaction échoue, le marché pourrait interpréter la transaction ratée comme une grosse perte pour la société acquéreuse, et ses actions pourraient perdre de la valeur. Prenons le cas d’un accord Hungry-Delicious raté, mentionné ci-dessus. Un accord raté pourrait signifier que les actions de Hungry chutent de 100 $ à 95 $. Dans ce cas, l’arbitre gagnerait 5 $ par action en vendant à découvert les actions de Hungry. Ici, la vente à découvert des actions de l’acquéreur agirait comme une couverture, offrant un abri contre la perte de 8 $ par action subie sur les actions de la cible. (Pour plus d’informations, voir Guide du débutant sur la couverture.)

Un accord raté, en particulier lorsque l’acquéreur a proposé un prix excessivement élevé, pourrait être acclamé par le marché. Le cours de l’action de Hungry pourrait revenir à 100 $ ou encore plus haut, à 105 $, par exemple. Dans ce cas, l’arbitragiste perd 8 $ par action sur la transaction longue et 5 $ par action sur la transaction courte, pour une perte combinée de 13 $.

Risque et arbitrage de fusion

Avec des positions courtes compensant les positions longues, les accords de fusion-arb sont censés être assez à l’abri de la volatilité plus large du marché boursier, mais dans la pratique, ce n’est pas toujours le cas. Un marché haussier peut faire grimper la valeur de l’action de la société cible, la rendant trop chère pour l’acquéreur, et faire grimper le prix de l’acquéreur, créant des pertes du côté de la vente à découvert de l’opération d’arbitrage.

Un marché baissier peut toujours créer des problèmes. Lors du krach boursier de 2000-2001, les arbitragistes ont subi de lourdes pertes. Si Delicious et Hungry avaient été engagés dans un accord de rachat pendant cette période, les cours des actions des deux auraient chuté. Il est probable que Delicious aurait chuté plus que Hungry car Hungry aurait retiré son offre alors que l’optimisme du marché s’est tari. Si les arbitragistes ne s’étaient pas couverts en vendant à découvert les actions Hungry, leurs pertes auraient été encore plus importantes.

Pour compenser une partie du risque, les arbitragistes mélangent les mouvements traditionnels, vendant parfois des cibles d’acquisition à découvert et prenant une position longue sur l’acquéreur, puis vendant des appels sur les actions de la cible. Si la fusion échoue et que le prix baisse, le vendeur profite du prix payé pour l’achat ; si la fusion se clôt avec succès, l’appel reflète une grande partie de la différence entre le prix actuel et le prix de clôture.

Entreprise experte

Les petits investisseurs pensant qu’ils pourraient essayer un peu de merge-arb devraient probablement réfléchir à nouveau. L’arbitragiste vétéran Joel Greenblatt, dans son livre « You Can Be a Stock Market Genius » (1985), recommande aux investisseurs individuels d’éviter l’arène très risquée de l’arbitrage des fusions.

L’activité de fusion-arbitrage est en grande partie le domaine des sociétés d’arbitrage spécialisées et des fonds spéculatifs. Le véritable travail de ces entreprises consiste à prédire quelles offres de rachat réussiront et à éviter celles qui échoueront. Cela signifie qu’ils doivent avoir à leur disposition des avocats expérimentés pour évaluer les transactions et des analystes en valeurs mobilières ayant une réelle compréhension de la valeur réelle des entreprises impliquées.

Une collection diversifiée de paris sur les transactions annoncées peut générer des rendements réguliers pour ces entreprises. Cela dit, un flux de gains est encore parfois ponctué de pertes occasionnelles lorsqu’un accord « infaillible » s’effondre. Même avec des professionnels aux prix élevés pour les étayer avec des informations, ces entreprises spécialisées peuvent parfois encore se tromper.

L’essentiel

Si tout se passe comme prévu, l’arbitrage des fusions peut potentiellement générer des rendements décents. Le problème est que le monde des fusions et acquisitions est en proie à l’incertitude. Parier sur les mouvements de prix autour des prises de contrôle est une activité très risquée où les bénéfices sont plus difficiles à trouver.

Pour une lecture connexe, consultez La fusion : que faire lorsque les entreprises convergent et les bases des fusions et acquisitions.