Kleptocratie d’entreprise chez RJR Nabisco

Parmi les nombreuses inquiétudes auxquelles sont confrontés les actionnaires, le potentiel de destruction par une direction incompétente ou irresponsable est un gros problème. Un PDG peut nuire à une entreprise de diverses manières, en la dirigeant dans le mauvais sens, en se diversifiant trop ou trop peu, ou en se développant au mauvais moment. Parfois, les dommages sont intentionnels et gratuits. Le cas de RJR Nabisco est un excellent exemple de la kleptocratie des entreprises des années 1980.

Le drame des coulisses a été raconté dans un livre d’affaires désormais classique, Barbares à la porte : la chute de RJR Nabiscode Brian Burrough et John Helyar.

Le Pot au Noir

Dans les années 1980, le géant du tabac RJ Reynolds désespérait de son avenir. C’était une entreprise à produit unique, et le produit était les cigarettes.

L’attention du public sur les risques pour la santé associés à l’usage du tabac augmente. Les litiges devenaient coûteux et les fumeurs arrêtaient de fumer. Le PDG J. Tylee Wilson a décidé de rechercher une autre entreprise avec laquelle fusionner – idéalement, une entreprise qui offrait un avantage pour contrer les déclins attendus de l’activité principale de son entreprise.

Pourquoi Nabisco

Le meilleur candidat, selon les conseillers de Wall Street, était Nabisco Brands. Nabisco Brands était déjà une société fusionnée. Elle avait été créée en 1981 en combinant deux entreprises alimentaires, Standard Brands et Nabisco. Le PDG des marques standard d’origine, F. Ross Johnson, avait réussi à rester grâce à la fusion et à la prise de contrôle de la nouvelle entité.

Johnson avait établi un modus operandi clair malgré le fait qu’il n’occupait le poste de PDG que dans deux entreprises. Ses premiers gestes après avoir pris la direction de Standard Brands et, plus tard, de Nabisco Brands, ont été de se faire plaisir avec le conseil d’administration, d’augmenter la rémunération de la direction et d’accumuler les avantages de la direction.

La rémunération du PDG de Standard Brands a triplé lorsqu’il a pris la relève, et les jets et Jaguar de la société ont rapidement suivi. La même chose s’est produite avec Nabisco Brands, Johnson prenant les rênes dans les trois ans suivant la fusion.

Une fusion record

Au printemps 1985, Wilson et Johnson se sont rencontrés pour discuter d’une fusion amicale dans laquelle Wilson deviendrait président de la nouvelle société. Johnson n’a pas aimé le titre de vice-président qui lui a été offert et a demandé le poste de président et chef de l’exploitation. Wilson a répliqué en suggérant que Johnson pourrait avoir le poste le plus élevé lorsque Wilson a pris sa retraite deux ans plus tard.

En fin de compte, Wilson était plus désespéré pour l’accord que Johnson. Wilson a dû payer une prime élevée pour Nabisco, et Johnson a fait passer les demandes de divers avantages et les deux postes dans un accord de faveur qui a vu RJ Reynolds acquérir finalement Nabisco Brands pour 4,9 milliards de dollars.

La création de RJR Nabisco était à l’époque une fusion record pour les entreprises non pétrolières.

L’angle du délit d’initié

Le coût de la fusion a augmenté lorsque le négociant en valeurs mobilières Ivan Boesky a acheté des actions de Nabisco avant la fusion, signalant la prise de contrôle au marché et faisant une jolie somme dans le processus. C’était l’un des métiers qui a alimenté une enquête sur les activités de Boesky et a abouti à sa condamnation éventuelle pour délit d’initié.

Quant au tout nouveau RJR Nabisco, les deux PDG se sont vite rendu compte qu’ils avaient des visions très différentes de la gestion. Wilson était conscient des coûts; Johnson a dépensé librement. Johnson s’est rapproché du conseil d’administration et a réussi à ouvrir un fossé entre le conseil et Wilson.

Il lui a fallu moins d’un an pour arracher le premier poste à Wilson.

La fête commence et se termine

Avec RJR Nabisco, Johnson avait un garde-manger beaucoup plus grand à piller. Les salaires et avantages de la direction ont rapidement atteint des proportions démesurées. Johnson aurait facturé deux douzaines d’adhésions à des country clubs et une flotte de 10 avions privés à la société. Son salaire annuel était d’environ 1,7 million de dollars, une somme rondelette à l’époque.

Lorsque Johnson a eu des problèmes avec le nouveau président du conseil d’administration pour ses dépenses croissantes, il a réussi à remplacer le président par quelqu’un de plus sympathique et a commencé à occuper d’autres postes clés avec des amis.

En attendant, RJR Nabisco était dans le marasme. Il a pris un énorme coup lors du crash de 1987, passant d’environ 70 dollars par action à 40 dollars.

L’option LBO

Johnson pensait que la mauvaise publicité entourant les produits du tabac freinait la division alimentaire moins controversée et plus rentable de l’entreprise.

Il a commencé à tâter les candidats à la fusion et à demander des idées aux banquiers d’affaires. Plusieurs ont suggéré un rachat par emprunt (LBO) avec des actionnaires reprenant l’activité du tabac et Johnson et sa direction prenant Nabisco privé.

Johnson n’aimait pas cette idée au départ, car devoir de l’argent à une banque entraînerait une surveillance importante de la gestion, l’obligeant ainsi à limiter ses dépenses.

À propos du rachat par effet de levier

Le rachat par emprunt était une idée relativement nouvelle à l’époque. Il est né d’un seul accord sensationnel en 1982, lorsque plusieurs investisseurs ont investi 1 million de dollars, emprunté 79 millions de dollars et acheté Gibson Greetings pour 79 millions de dollars. Dix-huit mois plus tard, ils ont vendu l’entreprise pour 290 millions de dollars, un bénéfice qui a attiré l’attention des voleurs d’entreprises potentiels partout.

Plus tard, il y a eu une alliance impie entre le rachat par emprunt et les soi-disant obligations de pacotille. Ces obligations, dont le surnom reflète le niveau de risque qu’elles représentent pour leurs investisseurs, sont devenues un nouveau mode de financement des rachats.

Rencontre avec les Raiders

En 1988, Johnson a rencontré de manière informelle Kohlberg Kravis & Roberts, mieux connu sous le nom de KKR. Henry Kravis de KKR a parlé des avantages des LBO, notamment le resserrement de la gestion et l’amélioration de l’efficacité.

Ce n’était pas nécessairement ce que Johnson voulait. Cependant, après avoir discuté avec KKR, Johnson a été convaincu par certains des avantages d’un LBO, à savoir un afflux supplémentaire d’argent.

Lorsque le prix de RJR Nabisco a continué de languir, Johnson a commencé à racheter des actions pour essayer de faire monter le prix – dépensant 1,1 milliard de dollars dans le processus – mais le prix a de nouveau chuté.

Johnson craignait que le faible cours de l’action n’attire les pillards des entreprises, il a donc commencé à construire des défenses.

Entre-temps, Kravis a commencé à s’interroger sur le manque de suivi de Johnson sur sa proposition. Kravis a commencé à faire des chiffres en reprenant RJR Nabisco.

En jeu

Johnson travaillait en fait avec Shearson Lehman Hutton pour apporter un LBO complet à la réunion afin d’éviter de mettre la société en jeu, où elle pourrait être vendue aux enchères au plus offrant.

Les conditions de Johnson pour le LBO étaient le contrôle du conseil d’administration et 20% des actions pour lui-même et sept managers – des actions qui devaient valoir près de 3 milliards de dollars en cinq ans – sans mettre de son propre argent.

Les conditions de Johnson ont stupéfié toutes les personnes impliquées, y compris l’équipe de banque d’investissement qui travaillait avec lui. Johnson a proposé un rachat à 75 $ par action ou 17,6 milliards de dollars.

Le conseil a refusé catégoriquement. Ses membres ont été choqués de trouver un chevalier noir sur leur propre liste de paie. Le conseil d’administration a publié un communiqué de presse, mettant l’entreprise en jeu pendant qu’il examinait ses options.

Et c’est là Barbares à la porte tire son nom. Une fois rendue publique, l’offre a créé une guerre d’enchères qui a fini par faire grimper le prix de RJR Nabisco à 25 milliards de dollars.

Se battre pour les Oreos et les chameaux

KKR est intervenu et a offert au conseil d’administration 90 $ par action, déclenchant une guerre d’enchères. KKR voulait l’entreprise, mais ils ne voulaient plus de Johnson.

L’équipe de Johnson a augmenté son offre à 92 $. Le conseil d’administration a décidé que l’entreprise se vendrait au plus offrant.

KKR a relevé son offre à 94 $, dont 68 $ en espèces et 26 $ financés par des obligations de pacotille Drexel. L’équipe de Johnson a offert 100 $ par action, dont 90 $ en espèces et 10 $ en autres titres.

À la dernière minute, First Boston est entré en tant que chevalier gris avec une offre de 118 $, obligeant le conseil à prolonger son délai pour un accord. Mais l’offre de First Boston s’est avérée mal financée.

Faire monter les enchères

Johnson a augmenté son offre à 101 $ et KKR à 109 $. Les membres du conseil d’administration et de nombreux actionnaires s’étaient retournés contre Johnson à cette époque. Johnson a essayé 112 $, avec 84 $ en espèces et le reste en titres.

En fin de compte, l’accord de KKR a été choisi à 3 $ de moins.

La justification était que le financement supérieur de l’offre de KKR nécessiterait moins d’éviscération de la part de l’entreprise pour rembourser ses dettes. Cependant, beaucoup y ont vu un dernier rebuffade de Johnson.

L’accord de 25 milliards de dollars a établi une autre prise de contrôle non pétrolière record et le plus gros LBO jamais réalisé. Johnson a été licencié par KKR mais a quand même obtenu son parachute doré record de 30 millions de dollars.

Et RJR Nabisco était aux prises avec une dette écrasante de 25 milliards de dollars.

Nabisco vit

Pendant des années après l’accord, RJR Nabisco a continué à jongler. KKR a supprimé des emplois et des divisions, transférant le commerce international du tabac à Japan Tobacco. Les parties domestiques, à la fois le tabac et la nourriture, ont été séparées et recombinées dans un mélange impliquant presque autant de joueurs que la danse originale – même Carl Icahn était là.

En juin 2000, Philip Morris (PM) a acheté Nabisco pour 14,9 milliards de dollars, comme l’a rapporté la BBC. Nabisco a été intégré à Kraft General Foods par Philip Morris. Kraft Foods a été scindée en tant que société distincte en 2007, et finalement, la société s’est scindée en deux, Nabisco faisant partie de la nouvelle Mondelez International Inc. (MDLZ) en 2012.

Il s’est avéré que RJR Nabisco représentait le summum de l’engouement pour les LBO, même s’il mettait en lumière les excès des entreprises. C’était le dernier grand LBO de la décennie, et ce type de restructuration d’entreprise est largement tombé en disgrâce depuis.

Les retombées

L’histoire de RJR Nabisco a lancé un débat sur l’éthique de Wall Street et la cupidité démesurée de certains de ses participants.

En particulier, les rachats par emprunt ont été examinés. Le LBO a été l’occasion de créer un énorme profit pour quelques-uns en aspirant une quantité massive de valeur d’une entreprise, laissant derrière elle une dette démesurée.

Les rachats par emprunt se produisent toujours, mais peut-être pas avec le motif éhonté de piller une entreprise qui a motivé les premiers exemples, les LBO d’aujourd’hui peuvent impliquer l’achat d’une entreprise sous-performante afin de la privatiser et de la rétablir.