Une faible inflation ne peut pas être tenue pour acquise


Pendant une grande partie de la décennie suivant la crise financière de 2008, certains banquiers centraux prévoyaient, chaque trimestre, que l’inflation reviendrait bientôt. Après avoir été invariablement frustrés, ils prédisaient, une fois de plus, que cela reviendrait – cette fois légèrement plus bas.

C’est cette expérience humiliante qui éclaire les réactions aux inquiétudes actuelles du marché quant à un retour de la croissance des prix. Ayant vu les prédictions d’un retour à une inflation «normale» venir à rien tant de fois – ainsi que des avertissements déplacés selon lesquels un assouplissement quantitatif conduirait à une hyperinflation – il est maintenant beaucoup plus difficile de croire qu’il y aura un retour rapide de l’inflation après la pandémie , qui a provoqué des baisses encore plus profondes de l’activité économique.

L’histoire, cependant, regorge de «changements de régime» où le comportement des économies a durablement changé. Cela inclut la faible croissance et la faible inflation après la crise de 2008 ou ce que l’ancien gouverneur de la Banque d’Angleterre, Mervyn King, a appelé la «période NICE» avant elle – une décennie d’expansion constante non inflationniste. Beaucoup de ces changements font suite à des récessions, après lesquelles les certitudes du régime précédent ne semblent plus tenir. Rares sont ceux qui étaient prévisibles avant les faits.

Les craintes d’inflation du marché sont donc compréhensibles. Cette semaine, les actions et autres actifs à long terme ont perdu de la valeur, grâce aux anticipations selon lesquelles les banques centrales seront forcées de relever les taux d’intérêt. Les dernières données sur l’inflation aux États-Unis, publiées mercredi, indiquant le taux de croissance annuel des prix le plus élevé depuis 2008 n’ont fait que renforcer cette impression – bien que les chiffres soient faussés par les comparaisons avec les baisses de prix pendant les verrouillages.

Les investisseurs prudents peuvent être avisés de protéger leur portefeuille contre l’inflation, mais les banquiers centraux sont confrontés à une trajectoire moins claire. Il n’est pas évident de savoir si les pressions sur les coûts sont transitoires ou s’inscrivent dans un changement plus permanent. En fin de compte, quoi qu’il arrive pendant la reprise, les banques centrales doivent maintenir l’inflation ancrée à leurs objectifs et suivre de près l’évolution des anticipations.

La pandémie était une récession inhabituelle. Plutôt que d’être provoquée par les excès du système financier ou par un changement de politique monétaire, il s’agissait d’une décision délibérée de fermer certaines parties des économies. Tout aussi extraordinaire a été la réponse, non seulement en termes de taille de la relance – les banques centrales et les ministères des finances ont ouvert tous les bouchons – mais aussi sa conception, en donnant des fonds aux entreprises pour garder les travailleurs dans l’emploi. Cela peut conduire à une récupération plus rapide, en utilisant rapidement la capacité excédentaire.

Cette capacité a probablement été réduite. Toutes les entreprises et tous les emplois n’ont pas été préservés grâce au soutien du gouvernement et leur recréation prendra du temps. Il en sera de même pour toute transition vers de nouvelles méthodes de travail, écologiques ou autres; les frictions pourraient conduire à des pressions sur les prix plus élevées.

Le comportement du marché du travail sera le plus critique. Un objectif explicite de la politique du gouvernement américain est de transférer le pouvoir vers les travailleurs. Cela pourrait conduire à l’intégration de hausses de prix temporaires dans les accords de rémunération et éventuellement dans les anticipations d’inflation à long terme. Il n’est pas nécessaire de réagir de manière excessive. Tout changement dans l’équilibre des pouvoirs sera faible et peut-être tardif: il est peu probable qu’il conduise à un décollage rapide de l’inflation.

L’expérience de la reprise après la crise financière de 2008 a appris aux banques centrales qu’une faible inflation était compatible avec un niveau de chômage beaucoup plus faible qu’elles ne le pensaient. Il est également instructif de constater qu’ils ont une capacité limitée de prédire les changements dans la relation entre le chômage et l’inflation. Alors que le monde se remet de la pandémie de coronavirus, ils devraient se souvenir des deux leçons.

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