Comment Wall Street tient les chemins de fer en otage : analyse

Les pénuries récurrentes d’équipage des chemins de fer américains de classe I, les problèmes de service connexes et l’absence de croissance significative du volume sont étroitement liés. Vous pouvez rejeter la responsabilité de ces trois problèmes sur un seul endroit : Wall Street.

BNSF Railway, CSX Transportation, Norfolk Southern et Union Pacific sont au milieu de la mère de toutes les pénuries d’équipage. Le manque d’équipages a provoqué une congestion, qui à son tour a ralenti le réseau et envoyé les opérations dans une spirale descendante qui nécessite encore plus d’équipages.

Les temps de transit sont donc en hausse. La ponctualité est en baisse. Des expéditeurs en colère détournent des chargements vers des camions. Et les régulateurs frustrés exigent des réponses.

Il ne fait aucun doute que les pénuries actuelles d’équipages sont exacerbées par les changements liés à la pandémie sur le marché du travail. Il est également certain que les changements opérationnels des chemins de fer et les politiques de fréquentation onéreuses ont incité de nombreux ingénieurs et chefs de train de longue date à tirer la goupille, ce qui a encore aminci les rangs des équipages.

Mais nous avons déjà vu ce film. Au cours de la dernière décennie, le service a souffert en raison de pénuries d’équipage trois fois chacun à BNSF et CSX, quatre fois à UP et cinq fois à NS, selon un décompte de l’analyste de Loop Capital Markets, Rick Paterson. « Cela ne peut pas être que de la malchance », a déclaré Paterson au Surface Transportation Board lors de ses audiences sur les services ferroviaires en avril.

Il a raison. Le coupable est un échec persistant à maintenir un coussin suffisant d’équipages à portée de main pour s’assurer qu’un chemin de fer peut se remettre rapidement des augmentations inattendues du trafic ou des événements extrêmes comme les ouragans, les coups de froid et les incendies de forêt. Et la raison pour laquelle les chemins de fer ne conservent pas cette capacité tampon ? Le culte du ratio d’exploitation, comme l’analyste Anthony B. Hatch appelle l’hyperconcentration de Wall Street sur la métrique d’efficacité clé.

Cette orientation à court terme signifie que les chemins de fer visent à maintenir les coûts au strict minimum et à les réduire chaque année, même si cela compromet le service à long terme. Paterson note que depuis qu’ils ont acquis un pouvoir de fixation des prix en 2004, les chemins de fer ont utilisé une formule financière simple et extrêmement efficace : augmenter les tarifs plus rapidement que les coûts et sans parler de la croissance du volume. Cela a poussé les ratios d’exploitation de classe I des années 80 aux années 50 et a inauguré une ère dorée pour les investisseurs ferroviaires.

La fête est finie. Les investisseurs poussent toujours pour des ratios d’exploitation plus bas, mais il ne reste plus beaucoup de jus à presser. Si votre ratio d’exploitation est de 80, une amélioration de 1 point augmentera votre résultat net de 7 %. Maintenant, avec un ratio d’exploitation dans les années 50, une amélioration de 1 point ne rapporte qu’une augmentation de 3 % des revenus, dit Paterson.

Et cet accent mis sur la réduction des coûts et l’augmentation des tarifs a laissé les chemins de fer avec la gueule de bois. Depuis 2004, le trafic ferroviaire américain n’a augmenté que de 0,6 %, même si la production industrielle a augmenté de 13 %, le tonnage de camionnage a augmenté de 40 % et la production économique globale a doublé.

La seule façon d’augmenter les revenus maintenant est de gagner du volume en prenant des parts de marché aux camions. Pourtant, les investisseurs veulent que les chemins de fer maintiennent de faibles ratios d’exploitation. Cela laisse les chemins de fer coincés entre le rocher proverbial et l’enclume.

Premièrement, une grande partie du trafic qu’ils pourraient suivre s’accompagne d’un ratio d’exploitation supérieur à celui qui se déplace actuellement sur les rails. Ainsi, la nouvelle entreprise augmenterait le ratio d’exploitation. Deuxièmement, les chemins de fer doivent fournir un service constant pendant plusieurs années avant que les expéditeurs ne fassent suffisamment confiance au rail pour déplacer le volume hors de l’autoroute. Cela augmente également les coûts, car cela signifie faire des choses comme garder plus d’équipages sous la main.

Ainsi, le ratio d’exploitation d’un chemin de fer axé sur la croissance augmenterait de 3% à 5% avant qu’il ne puisse obtenir suffisamment de nouveau volume pour déplacer l’aiguille des bénéfices, dit Paterson. Et cela signifie des ennuis. De nombreux investisseurs sont impatients et ne peuvent pas attendre des années pour que la croissance réelle des volumes se matérialise. Dans l’intervalle, un investisseur activiste pourrait intervenir et demander un changement de direction – un peu comme ce qui s’est passé au Canadien National l’an dernier.

Il n’y a aucun moyen clair pour les chemins de fer, Wall Street ou les régulateurs de briser le culte du ratio d’exploitation. Nous continuerons donc probablement à voir ce que Paterson appelle un modèle de service de montagnes russes qui monte et descend avec les niveaux d’équipage.

Le Canadien Pacifique, le Canadien National et Kansas City Southern ont échappé aux pénuries d’équipages, et leur service a résisté alors que le trafic est revenu des creux pandémiques qui ont incité tous les chemins de fer à mettre en disponibilité des équipes. « Vous ne le prenez jamais jusqu’à l’os », a déclaré le PDG du CP, Keith Creel, lors d’une conférence d’investisseurs le mois dernier. C’est une leçon, dit-il, que les autres classes I ont apprise à la dure.

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