Comment les banques centrales monétisent la dette publique
Avec l’annonce de la Banque du Japon le 29 janvier de naviguer en territoire de taux d’intérêt négatifs en facturant des intérêts sur les dépôts de réserve, les rendements de la dette publique ont chuté brutalement. Le rendement des obligations d’État japonaises à 10 ans est récemment tombé à un niveau record de 0,135%, inférieur au taux de dépôt de réserve négatif de 0,1% de la BOJ. La BOJ achetant des obligations d’État à un taux annuel sans précédent d’environ 80 000 milliards de yens, il devient extrêmement difficile pour le gouverneur de la BOJ, Haruhiko Kuroda, de nier que ces politiques ne sont pas une forme de monétisation de la dette publique. Nous expliquons pourquoi ci-dessous. (Voir également: Comment fonctionnent les taux d’intérêt négatifs.)
Banques centrales indépendantes
Tout gouvernement qui émet sa propre monnaie (par exemple pas la Grèce) pourrait, en théorie, continuer à créer de la monnaie sans limite. L’idée que les gouvernements doivent soit taxer, soit emprunter pour dépenser n’est en réalité qu’une conséquence de l’infrastructure juridique et institutionnelle que nous, en tant que société, avons créée. Il pourrait en être autrement, mais lorsque l’imprimerie monétaire est entre les mains des politiciens, la tentation de gonfler la monnaie est forte.
Il y a la crainte que l’impression excessive d’argent et les dépenses ultérieures conduisent à l’inflation, puis à l’hyperinflation, puis à l’abandon éventuel de la monnaie. De plus, en supposant la nature limitée des ressources économiques, si le gouvernement dispose de sommes d’argent illimitées, alors il pourrait potentiellement contrôler toutes ces ressources, « évinçant » essentiellement le secteur privé. De toute évidence, cela est problématique pour certains, et toute tentative de concurrence avec le gouvernement dans l’utilisation des ressources conduit à une surenchère du prix de ces ressources.
Pour atténuer ces craintes, les gouvernements modernes ont délégué la responsabilité de l’émission de monnaie à indépendant banques centrales, dans l’espoir de séparer les considérations de politique budgétaire de celles de politique monétaire. Étant donné que l’objectif principal des banques centrales est de maintenir la stabilité des prix (généralement interprétée comme une inflation faible et stable d’environ 2 % par an), les gouvernements ne peuvent pas dépendre des banques centrales pour financer leurs opérations et doivent soit compter sur les recettes fiscales, soit, comme tout le monde , emprunter de l’argent sur les marchés privés.
Monétisation de la dette
La volonté du secteur privé de détenir de la dette publique dépendra du rendement et du risque de cette dette par rapport aux investissements alternatifs. Tout gouvernement qui émet de la dette bien au-delà de ce qu’il pourrait percevoir en impôts est perçu comme un investissement excessivement risqué et devra probablement payer des taux d’intérêt de plus en plus élevés. Ainsi, la politique budgétaire d’un gouvernement a des contraintes de marché définies.
Cependant, les banques centrales ont le pouvoir de manipuler les taux d’intérêt. En fait, ce sont les taux d’intérêt qu’ils ciblent lorsqu’ils effectuent leurs opérations quotidiennes d’open market (OMO) pour parvenir à la stabilité des prix. La banque centrale énonce généralement un objectif de taux d’intérêt qui, selon elle, l’aidera à atteindre son objectif d’inflation, puis augmente ou diminue les réserves des banques commerciales par le biais d’achats d’actifs – généralement des obligations d’État à court terme – afin d’atteindre cet objectif (le QE a prolongé ces achats à d’autres actifs comme les MBS ainsi que la dette publique à plus long terme).
La banque centrale peut alors, en achetant des obligations d’État sur les marchés privés, maintenir des taux d’intérêt bas et, dans un sens, monétiser la dette publique. Cependant, ces OMO quotidiens ne sont pas ce que les types les plus bellicistes ont en tête lorsqu’ils parlent de monétisation de la dette publique. Ce qu’ils ont en tête, c’est quand les banques centrales, en utilisant leur pouvoir de création monétaire, accommodent des dépenses déficitaires massives du gouvernement, gonflant la dette du gouvernement à des niveaux où il n’est pas clair comment ou si elle sera jamais remboursée. Une telle décision amène à se demander à quel point la banque centrale est réellement indépendante.
La ligne de fond
Avec un niveau de dette publique supérieur à 230 % de son PIB, le Japon est le pays le plus endetté au monde. Avec des rendements obligataires en territoire négatif, le gouvernement est maintenant payé pour emprunter. En facturant des intérêts aux banques privées sur les réserves détenues à la BOJ, la banque centrale du Japon transfère effectivement de la richesse, et donc la capacité de contrôler les ressources de l’économie, du secteur privé au secteur public. Il s’agit d’un « largage en hélicoptère » d’argent frais qui est canalisé dans l’économie soit par des réductions d’impôts, soit par des dépenses gouvernementales directes. Cela ressemble beaucoup à la monétisation de la dette.
Pourtant, alors que le potentiel d’inflation est inquiétant pour les faucons monétaires, l’inflation est en fait l’objectif visé par Kuroda. Avec les pressions déflationnistes qui affligent l’économie japonaise, Kuroda a déclaré : « Ce qui est important, c’est de montrer aux gens que la BoJ est fermement engagée à atteindre 2 % d’inflation et qu’elle fera tout ce qu’il faut pour y parvenir. Il essaie toujours de maintenir l’objectif principal de la politique monétaire de la BOJ ; il se trouve que le gouvernement japonais est le seul agent économique désireux et capable à dépenser, créant ainsi la demande globale dont nous avons tant besoin. Il ne veut tout simplement pas appeler ce qu’il fait « monétisation de la dette » dans l’espoir que les gens croiront toujours que la BOJ maintient, à tout le moins, un minimum d’indépendance.